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miércoles, 2 de noviembre de 2011

La forma organizativa de las empresas de servicios de inversión: la crisis pone en valor a las que tienen la estructura de propiedad más eficiente

En esta entrada del blog de Corporate Governance de Harvard se resume una investigación de Pozen/Hamacher sobre los efectos de la crisis sobre las empresas de inversión. La conclusión es que los supermercados financieros (las empresas que “venden” toda clase de productos – fondos de inversión, seguros, tarjetas de crédito, servicios de pagos –) han perdido la batalla frente a los “especialistas”, esto es, las empresas que se dedican solo a la gestión de las inversiones de sus clientes. Las razones encajan bien en una teoría de las organizaciones. Y son las siguientes:
Primero, es muy difícil crearse una marca en el ámbito de los productos y servicios financieros. Que un fondo de inversión o cualquier producto de ahorro se venda bajo la marca de un supermercado financiero no garantiza la “calidad” del producto, que es, precisamente, la función económica de las marcas (la marca Heineken me garantiza que una Heineken es una Heineken es una Heineken). No es extraño. Que se lo pregunten a los que venden otros productos homogéneos como las compañías telefónicas. Dicen los autores del libro que los supermercados financieros esperaban vender a sus clientes de “banca privada” todo el “package” de productos, pero
high-net-worth customers soon began to demand access to the best funds regardless of source, while regulators came down hard on practices—particularly compensation practices— favoring affiliated funds. At the same time, the availability of information and services on the internet decreased brand loyalty and the dependence of customers on any particular firm.
Segundo, lo del cross-selling es más difícil de lo que parece. Que una empresa tenga clientes rentables en su departamento de inversión, no significa que pueda venderles fácilmente otro producto (tarjetas de crédito):
Fidelity learned this lesson when it started a credit card business that was marketed to its mutual fund customers. But Fidelity’s mutual fund clients always paid their balances on time, so they did not generate any interest income for Fidelity. They also refused to accept credit cards with annual fees. With shortfalls in both interest and fee income, Fidelity eventually sold the business to a commercial bank with a huge volume of credit cards.
Y las cosas pueden ir peor. Como han experimentado en su propia carne los bancos españoles, aumentar la variedad de productos que se venden a los clientes en las oficinas bancarias no es una comida gratis. Los empleados saben menos de los productos, dan peor información y cumplen de peor forma sus deberes de lealtad hacia los clientes.
Tercero, los profesionales de la gestión de inversiones encajan mal en grandes conglomerados financieros. Porque no se les puede pagar mucho más que a otros empleados lo que los hace abandonar rápidamente el supermercado financiero y pasar a trabajar para otras empresas.
Cuarto. Una sociedad cotizada no “aguanta” bien la volatilidad de los resultados. Y en el ámbito de la gestión de inversiones, la volatilidad es señera. Por eso, las empresas de gestión de inversiones serán más eficientes, ceteris paribus, si se mantienen fuera de la Bolsa.
También tiene interés, desde este punto de vista, la estructura organizativa de las tres empresas de gestión de inversiones más exitosas de los EE.UU
All three firms are privately held, which means they are not subject to the short-term pressures from public shareholders to increase quarterly earnings. They each have a different legal structure. Fidelity’s stock is effectively controlled by members of its founding family, whereas Vanguard has a unique legal form: The management firm is owned by the shareholders of the Vanguard mutual funds. Capital Group is a private partnership similar to other professional services firms.
Que Fidelity sea una empresa familiar cuadra con las ventajas de estas empresas en determinados sectores. Lo de Vanguard parece una estructura mutualista, estructura muy apropiada cuando, como es el caso, hay un conflicto de interés severo entre clientes y propietarios, es decir, cuando los propietarios de la compañía tienen la posibilidad y los incentivos para explotar a sus clientes porque es una empresa monopolística o, como sucede en el ámbito de la gestión de las inversiones, hay una gran asimetría de información entre los que venden los productos de inversión y los que los compran. La forma de sociedad de personas – Capital Group – es adecuada para generar confianza en los inversores.
En otra entrada explicábamos las ineficiencias de la sociedad profesional. Estos autores la concretan en la ausencia de un valor de mercado para las acciones o participaciones sociales que permitan saber cuánto vale la participación de cada socio, lo que es especialmente importante cuando hay que organizar la sucesión y cuando se trata de comprar otras empresas
Without an independently determined share price, transferring ownership from one generation of owners to the next, as part of a management succession, is a challenge. In essence, the firm must buy back the shares from the retiring generation and sell them to the incoming generation, often providing financing to the incoming generation to facilitate the transaction. Furthermore, none of these firms have a share currency that could be used to acquire smaller managers, which in part explains why these three firms have grown organically with minimal acquisitions
Esto no significa la muerte de los supermercados financieros, sino su supervivencia en forma, precisamente, de supermercados que venden toda clase de productos de toda clase de “fabricantes” – emisores – gracias a su potente red de distribución. Lo que no parece funcionar es el modelo Mercadona, esto es, el que vende productos “propios” – marca blanca - de lo más variado.

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