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miércoles, 6 de junio de 2012

La increíble aventura de la tramitación parlamentaria de un Real Decreto-Ley sobre fusiones y escisiones

1. El Boletín Oficial de las Cortes Generales de hoy 6 de junio, publica el Informe de la Ponencia del Senado sobre el Proyecto de Ley de simplificación de las obligaciones de información y documentación de fusiones y escisiones de sociedades de capital (procedente del Real Decreto-Ley 9/2012, de 16 de marzo). La ponencia ha incluido dos cambios de cierta envergadura en nuestro Derecho de Sociedades y del Mercado de Valores, cambios que se añaden a la suspensión de la aplicación del art. 348 bis LSC que reconocía un derecho de separación en caso de sequía de dividendos.
Los dos cambios han sido resumidos perfectamente por la prensa: se vuelve a permitir que las sociedades cotizadas limiten el número máximo de votos que puede emitir un solo accionista (art. 527 LSC) y se impone una obligación al que realiza una oferta voluntaria de adquisición de acciones de hacerla a un "precio equitativo" si la sociedad cuyas acciones son objeto de la oferta ha sufrido distorsiones en su cotización como consecuencia de una confiscación o nacionalización de sus activos.
2. Técnicamente, se modifican los artículos 188 y 527 LSC. El primero, para "mejorar" su tenor literal. El precepto dice ahora, en su apartado 3, que
"En la sociedad anónima, los estatutos podrán fijar con carácter general el número máximo de votos que puede emitir un mismo accionista o sociedades pertenecientes a un mismo grupo, salvo lo previsto para las sociedades cotizadas.
Es decir, que antes de esta reforma, la limitación afectaba solo a las acciones pertenecientes a una sociedad o a un grupo de sociedades. Con la nueva redacción, el ámbito de aplicación subjetivo de la limitación puede ampliarse estatutariamente
“3. En la sociedad anónima, los estatutos podrán fijar con carácter general el número máximo de votos que puede emitir un mismo accionista, las sociedades pertenecientes a un mismo grupo o quienes actúen de forma concertada con los anteriores, sin perjuicio de la aplicación a las sociedades cotizadas de lo establecido en el artículo 527.”
En cuanto al art. 527, no se suprime, sin más, la prohibición de limitar el voto, sino que se establece que las limitaciones que se incluyan en los estatutos - válidas - dejarán de tener efecto si el oferente logra que acepten su oferta
"un porcentaje igual o superior al 70 % del capital que confiera derechos de voto, salvo que dicho oferente no estuviera sujeto a medidas de neutralización equivalentes o no las hubiera adoptado".
¿Qué quiere decir esto? En pocas palabras, lo que significa es que el legislador ha "escuchado" a quienes sostenían que la eliminación del número máximo de votos que podía emitir un accionista podía facilitar las llamadas "tomas subrepticias de control", esto es, las tomas de control efectivo por parte de un accionista significativo sin superar el 30 % y, por tanto, sin obligación de lanzar una OPA por el 100 %. Con la nueva redacción, si el que pretende hacerse con el control de una sociedad que incluya en sus estatutos una limitación al número de votos que puede ejercer (p.ej., como suele ser habitual en España, al 10 %) lanza una OPA y obtiene más de un 70 % de aceptaciones, el límite del 10 % de los estatutos no le afectará y podrá tomar el control efectivo de la compañía.

La excepción - esto es, la limitación del número de votos que podrá emitir seguirá en vigor - se establece para aquellos oferentes cuyo Derecho o cuyos estatutos no prevean una regla semejante a la del art. 527 LSC. Esto es complicado de explicar. Supongamos que una sociedad brasileña tiene, en sus estatutos, una limitación al número de votos que puede emitir un accionista. Supongamos también que esas cláusulas están permitidas en Derecho brasileño. Supongamos, por último, que esa sociedad brasileña lanza una OPA sobre una cotizada española y obtiene más del 70 % de aceptaciones. Pues bien, salvo que el Derecho brasileño o los estatutos de la sociedad brasileña prevean que, para el caso de una OPA sobre sus acciones, la limitación de voto expirará si el oferente obtiene el 70 % de aceptaciones, la limitación del número de votos contenida en los estatutos de la española seguirá en vigor "para ella", esto es, para la brasileña. Esto de la "neutralización" proviene de la Directiva europea sobre OPAS y es un ejemplo extraordinario de lo del camello y el dromedario cuando se negocia en Bruselas.

Lo divertido es el Derecho transitorio. La modificación legal que prohibió las limitaciones al número de votos que puede emitir un accionista de una cotizada no incluyó una disposición transitoria y se limitó a establecer el plazo de un año para que las sociedades afectadas modificaran sus estatutos y ordenando que, si transcurría este plazo sin haberse suprimido, se tuvieran por no puestas (para las que entraran a cotizar) y declarando la nulidad de pleno derecho de las cláusulas existentes. Las sociedades cotizadas han mantenido las cláusulas estatutarias correspondientes. Se plantea ahora la cuestión de la aplicación de la nueva reforma por parte de estas sociedades.

Además, mediante una modificación del art. 60 ter LMV ha reducido del 75 al 70 % la cifra de capital que ha de haber obtenido el oferente para que las sociedades objeto de la OPA puedan neutralizar las medidas defensivas y vuelve a reiterar que
"Las cláusulas estatutarias que, directa o indirectamente, fijen con carácter general el número máximo de votos que puede emitir un mismo accionista, las sociedades pertenecientes a un mismo grupo o quienes actúen de forma concertada con los anteriores, quedarán sin efecto cuando tras una oferta pública de adquisición, el oferente haya alcanzado un porcentaje igual o superior al 70 por ciento del capital que confiera derechos de voto, salvo que dicho oferente o su grupo o quienes actúen de forma concertada con los anteriores no estuvieran sujetos a medidas de neutralización equivalentes o no las hubieran adoptado"
3. La otra reforma protege a las sociedades cuya cotización puede haberse visto afectada significativamente (a la baja) por una circunstancia de efectos duraderos (una nacionalización de activos que no ha sido compensada adecuadamente) frente a ofertas oportunistas que no reflejen el valor. La protección se logra limitando la libertad del oferente a la hora de fijar el precio de su oferta (ha de ofrecer un precio "equitativo") y obligándole a ofrecer, siempre, una cantidad de dinero con lo que no podrá hacerse con el control entregando "papelitos", esto es, otros valores a cambio de las acciones de la sociedad objeto de la oferta. Lo normal es que el oferente de una OPA voluntaria pueda decidir libremente el precio que ofrece y que la CNMV no imponga que el precio sea "equitativo" mas que en caso de OPAs obligatorias. Naturalmente, las OPAs hostiles para los administradores de la target son OPAS voluntarias porque lo son para hacerse con el control de la compañía "opada" y no consecuencia de haberse hecho con el control de la misma.

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