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lunes, 10 de diciembre de 2012

¿Mejora el bienestar de los accionistas darles el derecho a aprobar la retribución de los administradores?

Evitar que los administradores se autofijen la retribución (de los consejeros no ejecutivos y de los consejeros que gestionan la compañía) se considera un objetivo deseable de política legislativa. En los últimos años, se han sucedido las iniciativas para dar un mayor papel a los accionistas de sociedades cotizadas a este respecto obligando a someter a una votación, en principio no vinculante, de la junta la retribución de los administradores. En los últimos tiempos, se propone que, como sucede en el Derecho español para los administradores no ejecutivos, sea directamente la Junta la que apruebe la retribución si los estatutos se limitan a fijar el “sistema” de retribución.
Los autores de este trabajo han aprovechado un cambio legislativo inesperado en Suiza por el que se obligó a las sociedades cotizadas a someter la retribución de los administradores a la aprobación – vinculante – de los accionistas para examinar los efectos de la medida en el valor de las acciones. El resultado es sorprendente porque más del 70 % de las sociedades cotizadas experimentaron una reducción en su precio de cotización como consecuencia de la modificación. Parecería – dicen los autores – que “Many shareholders seem to dislike the additional power they would obtain”

La explicación puede tener que ver con los incentivos de los ejecutivos para realizar inversiones específicas en su relación con la sociedad. Si los accionistas pueden, a posteriori, privarle de la retribución esperada, tendrán menos incentivos ex ante para trabajar duro e invertir en los conocimientos y habilidades que no puedan utilizar fuera de esa compañía (capital humano específico). En sentido contrario, atribuir a los accionistas la facultad de decidir sobre la retribución de los administradores y ejecutivos reduce los costes de agencia y evita los abusos en forma de retribuciones desproporcionadas o ineficientes, esto es, que no alinean los intereses de los administradores con los de los accionistas (por ejemplo, retribuciones no condicionadas al éxito de la empresa).
Si unas sociedades cotizadas están bien gestionadas y los intereses de los administradores están alineados con los de los accionistas, la promulgación de una norma de este tipo permitirá anticipar a los accionistas una reducción de las inversiones específicas por parte de los administradores y, consecuentemente, se producirá una bajada en el precio de cotización porque algunos accionistas venderán. Si, por el contrario, los costes de agencia de este tipo en una sociedad cotizada son elevados, los accionistas deducirán de la promulgación de la norma una reducción de dichos costes de agencia y, por tanto, la cotización de las acciones de estas sociedades aumentará.
El estudio empírico resulta compatible con esta hipótesis. Compañías que pagaban a sus ejecutivos en dinero – no mediante opciones o acciones – y compañías donde sus ejecutivos eran jóvenes o no llevaban mucho tiempo en el cargo vieron reducida su cotización porque los ejecutivos descontaban que los accionistas podrían comportarse de forma oportunista y reducir sus ingresos a posteriori cuando la votación al respecto tuviera lugar. Por el contrario, las compañías cuyo desempeño económico era más pobre experimentaron una subida en su cotización porque los accionistas descontaban una reducción de los costes de agencia. Y también lo hicieron las compañías cuyos ejecutivos tenían una retribución superior a la media. La votación permitiría una vigilancia más estrecha del comportamiento de los administradores.

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