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lunes, 16 de diciembre de 2013

Pérdidas reputacionales: 20 años desde el caso JP Morgan/Banesto

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El 28 de diciembre de 1993, el Banco de España tomó el control del cuarto mayor banco del país, el Banco Español de Crédito ( Banesto). Posteriormente, las acciones de JP Morgan & Co., estrechamente involucrada con Banesto, bajaron de valor drásticamente lo que no parecía racionalmente explicable puesto que el impacto del evento en los resultados de Morgan era insignificante (el efecto contable sobre los resultados de Morgan no superaría, en todo caso, los 10 millones dólares). Tal vez, lo que ocurrió es que la bajada en la cotización reflejó algo más que las pérdidas sufridas por JP Morgan por su inversión en Banesto. Es decir, también pudo verse afectado el valor de JP Morgan como empresa experta en negocios tales como el de suscribir valores, administrar fondos, asesorar a clientes y capacidad para gestionar conflictos de interés entre sus clientes y sus coinversores.


La participación de JP Morgan en Banesto se articuló, al menos, de cuatro formas.  1 ) En mayo de 1992 , se empezó a recaudar fondos para constituir el fondo Corsair , LP  que invertiría en instituciones financieras pero sin obtener participaciones de control. En febrero de 1993, el fondo había conseguido más de $ 1.000 millones de dólares de particulares y fondos de pensiones. Morgan actuaba como socio colectivo y administrador de la LLP con una inversión propia de $ 100 millones. El objetivo del fondo Corsair era identificar instituciones financieras con problemas, mejorar su rentabilidad obteniendo así una rentabilidad significativa para los socios del fondo. La primera inversión de Corsair, realizada en febrero de 1993 , fue la compra de acciones de Banesto por valor de 162 millones de dólares…
2 ) Un vicepresidente de JP Morgan fue nombrado consejero de Banesto.
3 ) Morgan asesoró a Banesto en temas de financiación y transaccionales.
4 ) Como parte de la recapitalización de Banesto, Morgan suscribió durante 1993 dos emisiones de acciones por un total de 710 millones de dólares…. Morgan consideró que los inversores en Corsair podrían obtener un rendimiento anual del 30 % en diez años. Aunque Morgan tenía una filial de banca de inversión independiente ( JP Morgan Securities Inc. ), Corsair fue el primer fondo de inversión (private equity) organizado y gestionado por Morgan…
… En agosto de 1993, Corsair había invertido $ 162 millones ( 23 % de los fondos recaudados ) en el banco español. Los problemas financieros de Banesto se derivaron de un crecimiento demasiado rápido y una estructura intrincada de participaciones industriales, seguido de una grave recesión de la economía española. Los préstamos otorgados por Banesto entre 1988 y 1991 se multiplicaron por cuatro, mucho más rápidamente que sus competidores y Banesto ofreció elevados intereses a los depositantes. El resultado es que cuando la economía española se debilitó, el banco se encontró con una tasa de morosidad muy elevada a la que se unían las pérdidas de las empresas industriales. En octubre de 1992 , una auditoría parcial por parte del Banco de España obligó al supervisor a prestar a Banesto "una cantidad sustancial" de dinero. Una auditoría publicado a finales de diciembre de 1993… En abril de 1994 , Banesto fue comprado por 2050 millones de dólares por el Banco Santander, dejando a cargo de los contribuyentes y de los demás bancos una factura de 3700 millones.
Morgan había estado asesorando a Banesto en varias ofertas desde 1987. En julio de 1992, la participación de Morgan se hizo más intensa cuando se comenzó a asesorar a Banesto sobre la manera de reunir capital . En agosto de 1993, Morgan había asesorado a Banesto en dos emisiones para recaudar 710 millones dólares de los que Corsair invirtió 162.
En una carta de fecha 27 de diciembre de 1993, Morgan escribió al gobernador del Banco de España  exponiendo que Banesto podría seguir aumentando su capital, incluyendo una emisión de bonos que Morgan tenía la intención de poner en marcha en el primer trimestre de 1993 . El Banco de España, sin embargo, tomó el control de Banesto al día siguiente, 28 de diciembre de 1993 justificando la decisión en la mala gestión y la concesión imprudente de créditos y en evitar que se produjera una corrida contra los depósitos del banco, cuyas acciones estaban cayendo estrepitosamente en la Bolsa de Madrid.
Dada la participación multifacética de Morgan en Banesto y los posibles conflictos incrustados en esa relación, el anuncio de la intervención podría haber tenido un gran efecto sobre el valor reputacional de Morgan y por lo tanto su precio de las acciones. Con el fin de probar el impacto del caso Banesto en el precio de las acciones de JP Morgan, utilizamos la metodología del estudio de eventos tradicional…
El estudio concluye que JP Morgan perdió en bolsa aproximadamente 1.500 millones de dólares en su valor bursátil aunque su exposición a Banesto era solo de 10 millones. Una prueba más de que las pérdidas reputacionales son muy superiores a las pérdidas económicas. Los inversores descuentan que la empresa que se ha visto envuelta en un “lío” que afecta a su reputación tendrá menos ingresos y más costes en el futuro y, como la cotización refleja los ingresos futuros, el evento reputacional se traduce en una bajada brusca de la cotización.

En el caso de JP Morgan y Banesto, el autor considera que esta caída tan notable de la cotización de JP Morgan se debió a que el mercado consideró que JP Morgan no estaba “preparada” para gestionar estos vehículos de inversión – los fondos de private equity, es decir, en un ámbito crucial para los futuros negocios de la entidad.
Este análisis sugiere que la pérdida de valor de la marca de una institución puede ser muy superior a la pérdida contable porque su reputación está en entredicho. Las razones de la reacción negativa del mercado solo pueden ser conjeturadas. ser conjeturado. El mercado interpretó los acontecimientos como un signo de la eventual incapacidad de Morgan para asesorar con éxito a clientes.. El 14 de enero de 1994, Morgan anunció que los beneficios netos para el cuarto trimestre de 1993 se habían incrementado en un 77 %. Por lo tanto, el precio de las acciones cayó a pesar del aumento de los ingresos… La participación en el consejo de administración de Banesto sugiere problemas en el seguimiento de las inversiones y la posibilidad de conflictos de interés o falta de objetividad. Cualesquiera que sean las razones, se trata de un caso de una empresa de servicios financieros muy reputada, que no infringió normas legales, pero cuya cotización se vio afectada negativamente por la forma en que se gestionó un negocio de alta visibilidad
En los últimos años son innumerables los estudios que muestran que las pérdidas que experimentan las acciones de una sociedad que se ha visto envuelta en algún asunto que afecta a su reputación superan, con mucho, las pérdidas contables o financieras. Típicamente, cuando una compañía cotizada tiene que reformar sus cuentas y, especialmente, cuando las autoridades abren un expediente por manipulación de la contabilidad, pero también cuando una compañía anuncia que retira determinados productos del mercado por defectuosos, o cuando se le abre un expediente sancionador por infracción de las normas sobre blanqueo de dinero o de la convención internacional sobre prevención de la corrupción e incluso por la implicación de la empresa en un cártel, la cotización bursátil cae en mucho más de la cuantía de la multa.

Los autores interpretan esta mayor caída como un coste reputacional, aunque hay quien afirma que la eficacia de la reputación como mecanismo para asegurar el cumplimiento de los contratos y, por tanto, para inducir a las compañías a comportarse honradamente con sus clientes, proveedores, trabajadores y con la Sociedad en su conjunto ha disminuido en el sector financiero como consecuencia de la crisis.

Lo que hay que entender (y a veces no se tiene en cuenta) es que esto no tiene nada de inexplicable. Simplemente sucede que el mercado considera que los ingresos futuros de la compañía se reducirán y/o que los costes futuros se incrementarán. Bien porque la compañía perderá clientes o tendrá que vender sus productos a menor precio para compensar por la pérdida de “marca” o tendrá que enfrentarse a pleitos o a nuevos expedientes sancionadores, es decir, que la compañía ha devenido “más arriesgada” como objeto de inversión. Incluso un comportamiento “socialmente irresponsable” por parte de una empresa puede afectar a su cotización porque se incrementa la probabilidad de que la compañía sea demandada – o sancionada – en el futuro por las consecuencias de dicho comportamiento, digamos, pues, que invertir en esa empresa  deviene, relativamente, más arriesgado y los inversores exigen un tipo de interés mayor a cambio de asumir ese mayor riesgo

El caso de la manipulación contable, sin embargo, es especial puesto que la propia publicidad del hecho de que la compañía ha reformado sus cuentas reduce la fiabilidad de la contabilidad como expresión de los ingresos y gastos de la compañía y, en esa medida, los inversores harán bien en descontar esta falta de fiabilidad “poniéndose en lo peor”, esto es, considerando que la empresa ganará menos dinero del anunciado hasta ese momento. No es ya que las ganancias futuras esperadas sean menores, es que las ganancias pasadas no eran reales.

Lo peor que le puede pasar a una compañía es que el mercado deduzca del evento concreto que la gestión de la compañía “no está controlada”. Que una compañía reputada – como son, en principio todas las cotizadas porque el mismo hecho de su cotización indica que han sido capaces de atraer inversión por parte de sujetos anónimos como son los inversores en bolsa – se vea envuelta en un fraude contable o en la venta de productos defectuosos o que causan daños a los clientes o en casos de corrupción de funcionarios extranjeros o en blanqueo de capitales “informa” al mercado de que la gestión de la empresa no está bajo control y que hay un riesgo de que la empresa esté en una caída más o menos acelerada hacia el caos. Como hemos explicado en otra entrada, las empresas en las que la cúpula directiva no es honesta y profesional suelen atraer empleados más deshonestos y espantan a los más honrados. Los clientes más decentes también la abandonan, los “buitres” se aproximan y la corrupción se extiende por toda la organización con la multiplicación subsiguiente de las pérdidas. Si el entorno económico – como le sucedió a Banesto a principios de los años noventa – es desfavorable, esta espiral hacia la quiebra se acelera. Lo ocurrido con las Cajas de Ahorro entre 2005 y 2012 se explica por los mismos motivos. Lo que empezaron siendo decisiones erróneas desde el punto de vista profesional acabaron en saqueo destrozando todo el valor que restaba, acabando con el valor de la marca para los clientes (léase participaciones preferentes y aumentos de capital), para los empleados y para la Sociedad.

Los consejeros independientes son cruciales en el control de la “legalidad” de la actuación de los ejecutivos. Los estudios indican que “la presencia de consejeros independientes reduce el volumen de actividades ilícitas porque los independientes priorizan los intereses de los accionistas y vigilan el comportamiento de los ejecutivos, de esa forma, disuaden de comportamientos ilegales, sobre todo, eliminando oportunidades para ocultar tales conductas”

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