Voto vacío: las cosas se ponen peor

Waddell, Chris W., Nguyen, Kendrick, Epstein, Evan, Siciliano, Francis Daniel and Grundfest, Joseph A., Identifying the Legal Contours of the Separation of Economic Rights and Voting Rights in Publicly Held Corporations (October 19, 2010). Rock Center for Corporate Governance at Stanford University Working Paper No. 90. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1695183

En otra entrada examinamos los problemas que, al Derecho de sociedades se le plantean como consecuencia de la escisión entre los derechos de voto y la propiedad de las acciones, escisión que no es posible jurídicamente (Abspaltungsverbot, prohibición del vote buying, art. 90 LSC, “las acciones son… indivisibles”) pero sí que lo es económicamente a través de derivados. Básicamente, el accionista acuerda con un tercero trasladar a éste el riesgo de bajada del precio de las acciones conservando la titularidad de las mismas (swap). O sea, un seguro. Si el contrato afecta a más acciones de las que es titular el accionista, éste puede tener incentivos para votar en la Junta acuerdos que disminuyan el valor de la compañía porque obtiene beneficios – gracias a su contrato de swap – de tal reducción. Un ejemplo:

An investor who holds one million shares of a company’s stock can enter into a swap covering all one million of its shares: the swap acts like an insurance contract that covers the investor’s losses if the company’s stock price declines, but in return requires that the investor sacrifice all its gains if the value of the company’s shares increases. The investor is then indifferent as to whether the company’s stock price increases or decreases, but still gets to vote its shares as though it had never entered into the swap.

If the investor enters into a swap covering two million of the company’s shares it would then actually earn a profit if the company’s share price declined, but the investor would again be able to vote its million shares as though it held a simple, unhedged position in the company’s shares. The risk then arises that the investor could be motivated to cast its vote in a manner that actually causes economic harm to the company. The assumption that voting and economic interests are aligned is then not merely severed: it is reversed…

El préstamo de acciones es la otra gran vía para escindir titularidad y derecho de voto. Y parecida reversión de los incentivos puede sufrirla un acreedor de una compañía que se haya cubierto frente al riesgo de quiebra de ésta mediante un contrato de cesión del riesgo de crédito.

Como puede suponerse, el problema se plantea sólo en relación con las sociedades de capital disperso. Pero puede dar al traste con una de las grandes ventajas derivadas de hacer propietarios a los que aportan el capital de riesgo (Hansmann): la homogeneidad de intereses de los accionistas (una acción es igual que una acción es igual que una acción…). Aquellos accionistas que hayan separado la titularidad del riesgo económico tienen intereses distintos e incluso contrapuestos a los de los demás accionistas. La eficacia de una regla que imponga la proporcionalidad (“una acción, un voto”) se hace irrelevante. Problemas específicos se plantean en relación con el ejercicio de otros derechos distintos del de voto (derecho de información singularmente)

Como explicamos en la otra entrada, no todas las compras de voto son malas (el derecho de voto puede pasar a manos de los que están mejor informados; se puede reducir el atrincheramiento de los ejecutivos…) y, en general, los accionistas que ejercitan el voto pero no tienen interés económico en la acción no son decisivos en las votaciones (se ha propuesto anular los acuerdos cuando lo hayan sido – prueba de la resistencia-). De manera que la solución más generalizada es la de exigir transparencia: que todos los accionistas sepan qué accionistas ejercen un “voto vacío” a través de la normativa sobre declaración de participaciones significativas –considerando que el que ha comprado el voto es titular de las acciones a esos efectos - o a través de normas estatutarias - obligando a los accionistas a comunicar a la compañía estas operaciones - o a través de las normas sobre solicitud pública de representación – obligando a informar de los derechos de voto que controla el solicitante de la representación - . Parece indiscutible que un acuerdo social en el que los votos – decisivos – de un socio han sido emitidos “intencionalmente” para causar un daño a la compañía debe considerarse impugnable por contrario al interés social (art. 204 LSC) pero, si no se sabe de los incentivos perversos del accionista, la prueba de la “intención de dañar” (suficiente para que el Juez declare el acuerdo lesivo sin tener que examinar si objetivamente el acuerdo dañaba a la sociedad) será mucho más difícil. Hay quien propone instaurar una prohibición de voto para los que incumplan con la obligaciones de transparencia.

La business judgment rule no es igualmente eficiente para todas las compañías

foto: @thefromthetree

La business judgment rule establece que los jueces no revisarán las decisiones de carácter empresarial tomadas por los administradores sociales si el administrador se ha informado convenientemente antes de tomar la decisión, la actuación no es ilegal o contraria a los estatutos y el administrador no tiene un interés propio en la materia contradictorio con el de la sociedad. Regla que puede considerarse igualmente vigente en nuestro Derecho (SAP Madrid, 13-IX-2007: El “incumplimiento o cumplimiento defectuoso (de la obligación de administrar no puede determinarse) en función de los resultados”.

En este artículo (Grinstein, Yaniv and Rossi, Stefano, Good Monitoring, Bad Monitoring (August 7, 2011) se trata de determinar empíricamente si la regla es igualmente eficiente para todo tipo de compañías o si, por el contrario,  (compañías en sectores sin perspectivas de crecimiento donde los administradores se dedican a crear imperios, diversificar irracionalmente las actividades, pagarse mejor y pagar mejor a los empleados…):

Las empresas se enfrentan a diferentes costos y beneficios de controlar más estrictamente a sus administradores... En los sectores con grandes oportunidades de crecimiento, los consejeros ejecutivos y los directivos pueden necesitar una gran libertad para identificar mejor y poner en marcha programas de crecimiento ambiciosos. Para estas empresas, aumentar el nivel de control sobre las decisiones de los administradores puede tener el efecto secundario indeseable de sofocar el crecimiento. En la medida en que los administradores de esas empresas... se enfrenten al riesgo de que sus decisiones de inversión sean revisadas por los jueces, es probable que sean más conservadores lo que reducirá el valor de la compañía. Potro lado, en sectores de la Economía con pocas oportunidades de crecimiento, los ejecutivos y directivos pueden estar tentados de despilfarrar el patrimonio social, sobre todo, si disponen de una generosa tesorería libre (por ejemplo, Jensen (1986)). Para estas empresas, reducir el nivel de escrutinio sobre las decisiones de los administradores puede no ser perjudicial y, de hecho, puede conducir a reducir excesos derrochadores, reducir la inversión excesiva y la construcción de imperios, y así aumentar el valor de la empresa. 

Los autores realizan un estudio empírico sobre los efectos que una sentencia del Tribunal Supremo de Delaware que hizo más estricta la responsabilidad de los administradores por infracción de su deber de diligencia tuvo sobre la cotización de las sociedades domiciliadas en Delaware – el 60 % del NYSE – y el resultado es que aumentó el valor de las situadas en sectores maduros y disminuyó el valor de las sociedades operativas en mercados con alto potencial de crecimiento. O sea, que la business judgment rule no es necesariamente eficiente para las compañías en sectores maduros donde los jueces deberían controlar más estrictamente las decisiones de carácter empresarial de los administradores sociales.

Larry Ribstein dice que las conclusiones de los autores indicarían que, puesto que no hay un nivel de escrutinio de las decisiones de los administradores sociales que sea óptimo para todas las compañías, la regla legal eficiente debería ser la de permitir a las compañías libertad para configurar estatutariamente el deber de diligencia que es, precisamente, la regla vigente en el Derecho de Delaware (y en el Derecho español, según la mejor doctrina) y concluye que “corporate contracting is flawed”, es decir que las compañías de Delaware operativas en mercados maduros no incluyen en sus estatutos una regla que redujera el ámbito de discrecionalidad de sus administradores (hiciera más estricto el control del cumplimiento de su deber de diligencia). En realidad ¿cabe esperar que el mercado de capitales reduzca tan espectacularmente los costes de agencia como para inducir a los administradores de una sociedad que no tiene perspectivas de crecimiento a restringir – como Ulises – su discrecionalidad en cuanto a inversiones, nuevos proyectos etc?

Congreso del Notariado

El programa está aquí y más información, aquí

A ninguno se le da crédito

James McDonald (vía Felix Salmon)

Indeed, one of the most striking aspects of the eurozone crisis is that bond markets have not discriminated between causes of excessive debt. Greece was denied credit and had to go begging to Brussels for a bailout, not because it had taken part in the real estate bubble but because it had abused entry to the eurozone to enjoy a public borrowing spree. Ireland was denied credit because, even though its public finances were in solid shape, it had allowed its banks to overwhelm them. Italy is perhaps the most remarkable case of all. It is now threatened with loss of credit, not because of any post-euro borrowing, nor because of its current budget deficit (which is not much higher than Germany's). Rather, it is being punished for sins committed in the 1980s and early 1990s when it built up its public debt to levels that the markets have suddenly decided are unsustainable. What we are seeing, in other words, is a wholesale revision of the rules about debt that have held true for decades.

Y España?

When Spanish Bonds Come Due (Der Spiegel)

Hacer películas es un negocio peligroso

Los hechos son los siguientes. Una señora presenta un recurso administrativo reclamando a una entidad pública el pago de más de cuarenta mil euros por haber sufrido un daño en forma de una enfermedad psíquica derivado de un funcionamiento anormal de la administración pública. En el caso, de Cementeris de Barcelona. Esta entidad desestima la reclamación de responsabilidad patrimonial de la Administración y la señora presenta recurso contencioso-administrativo.

La sentencia condena a Cementeris y a una productora de cine, – que no había sido demandada – solidariamente a pagar a la señora 20.000 euros. Dice la Sentencia del Juzgado de lo Contencioso-Administrativo de Barcelona de 20 de junio de 2011

“Reclama la recurrente, ya en fase de conclusiones, la cantidad de 44.904,54 euros más otros 12.000 euros que fija prudencialmente para atender los intereses que se devenguen más las costas del procedimiento, en concepto de indemnización por los daños y perjuicios sufridos cuando en fecha 11/12/2008 acudió al cementerio de Sants a visitar el lugar en que su padre está inhumado, encontrándose con la desagradable situación de que en la zona se estaba rodando una película y se habían retirado los abalorios de respeto, flores y dañado ostensiblemente el nicho. Dicha situación produjo en la recurrente una reacción inmediata de ansiedad requiriendo tratamiento médico… De la práctica de la prueba realizada… se desprende que (la productora de cine)… afirma ser consciente de las molestias ocasionadas… y Cementeris de Barcelona… no va a retomar la garantía depositada de 5.000 euros para satisfacer los daños ocasionados… por lo que… ya hay un reconocimiento de comportamiento negligente al modificar y caracterizar los nichos de manera tétrica… sin contar con la autorización previa de los titulares y faltando al respeto debido a los restos que reposan en los nichos…

… la demandada (Cementeris de Barcelona, una sociedad pública)… alega falta de legitimación pasiva y de… litis consorcio pasivo necesario. Esta última excepción no puede prosperar por cuanto mediante providencia de fecha 21/4/2011 (el recurso contencioso-administrativo contra la negativa de la demanda contra Cementeris se presentó en 2010) se dio traslado a las partes para que alegaran lo pertinente en cuanto a una posible nulidad de actuaciones por no constar emplazada la codemandada… dictándose posteriormente auto en fecha 12/5/2011 emplazando a la misma. Dicho emplazamiento permitió a la entidad reseñada comparecer en el procedimiento, tener conocimiento del mismo, defenderse para que en el caso de que tuviera que responder y reparar el perjuicio ocasionado a la recurrente no pudiera alegar indefensión por no haber sido llamada… No verificó el emplazamiento quedaron los autos vistos para sentencia teniéndose a la (productora)… como parte codemandada.

Y en cuanto a la cuantía de la indemnización, la sentencia se refiere a dos certificados médicos en los que el médico dice que “si creo que existe relación entre los hechos ocurridos en diciembre de 2008 y la patología de principio de 2009” (trastorno depresivo con ideación obsesiva)… por lo que se estima adecuada la cantidad de 20.000 euros por daños morales” más intereses.

No soy experto en responsabilidad de la Administración pero, hechas las consultas con los que sí lo son, resulta que la Sentencia es correcta en cuanto a las objeciones procedimentales: en el procedimiento contencioso-administrativo puede ventilarse la responsabilidad de un particular por daños causados a otro particular si hay una Administración pública implicada y también demandada. Declarada la responsabilidad de la Administración (anulado el acto administrativo que desestimó la solicitud del particular), el Juez puede resolver también sobre la responsabilidad del particular.

Lo que me sorprende es la parquedad de la justificación de la imputación al particular. No se reclaman daños patrimoniales (daños a los nichos o al cementerio) pero tampoco daños morales: a la señora le entró una depresión con ideas obsesivas al presenciar una escena “tétrica”. De hecho pretendió que se aplicaran los baremos para calcular las indemnizaciones de los seguros obligatorios. Sin embargo, los daños que concede la Juez son daños morales. La juez parece, pues, descartar que presenciar una escena así sea objetivamente adecuado para provocar una depresión con ideas obsesivas a alguien, por lo que el “daño” no sería imputable ni a la productora ni a Cementeris que autorizó el rodaje. Y si la condena es al daño moral, 20.000 euros es mucho dinero. Una persona en su sano juicio podía sentirse ofendida por el hecho de que se estuviera rodando una película y se hubiera avejentado el nicho donde estaba enterrado su padre pero  cuando se compara con las indemnizaciones de este tipo que se conceden en otros casos, resulta desproporcionado.

Por lo demás, avejentar los nichos no es un comportamiento “negligente”. Será un comportamiento indebido si – como parece creer la juez – era necesario el consentimiento de los herederos de las personas enterradas en ellos para hacerlo. La productora había pedido permiso al titular del cementerio y había depositado una garantía para los posibles desperfectos. Es discutible incluso que, condenada Cementeris, pueda repetir contra la productora ya que el permiso solicitado lo fue para rodar una película y, obviamente – desconocemos el contrato – normalmente es necesario modificar el entorno de forma reversible para rodar la escena. La productora no reconoció haber actuado negligentemente, sino que había ocasionado molestias.  O sea, que hubiera sido necesario un razonamiento más completo del cumplimiento de los requisitos del art. 1902 CC, aunque sea en vía contencioso-administrativa.

Tutela judicial efectiva

Artemisa Gentileschi, autorretrato

En El Mundo-Andalucía de hoy, una historia acerca del dueño de una finca grande en el parque natural del cabo de Gata. La finca incluye “Cala San Pedro”, una pequeña playa virgen, y un gran terreno semidesértico con cuatro cortijos derruidos. El dueño adquirió la finca con la esperanza de convertirla en una zona turística de lujo previa rehabilitación de los cortijos. En la Cala San Pedro acampan, desde hace años, grupos de “hippies” para cuya atención, una señora avispada ha montado un bar aprovechando el antiguo cuartel de la Guardia Civil. El dueño del terreno tiene la obligación legal de soportar – servidumbre de paso – que se pase por su finca para acceder al dominio público, a la playa.

Acampar está prohibido en el parque natural. También lo está hacer fuego y abrir negocios fuera de los núcleos urbanos. El dueño del terreno ha presentado denuncias una y otra vez ante la Consejería de Medio Ambiente de la Junta de Andalucía que ésta ha tramitado. Pero como los denunciados son personas al margen del sistema jurídico, los expedientes no han finalizado con la expulsión de esas personas de la playa, el desmantelamiento de las tiendas de campaña o el cierre del bar instalado ilegalmente. Por el contrario, sigue su marcha un expediente para sancionar al dueño por haber realizado obras ilegales en uno de los caminos en la finca con la finalidad de permitir el acceso a la playa en mejores condiciones cobrando a los automovilistas por dicho acceso.

Con independencia de que la historia así resumida sea cierta en los detalles, me interesa lo que se deduce de ella del papel de la Administración Pública. Su función es garantizar la protección de los derechos de los ciudadanos y el cumplimiento de la Ley. La Administración está formada, obviamente, por personas. De manera que el cumplimiento de la Ley se hace selectivo. No es ya que las normas sean, a menudo, excesivamente restrictivas de la libertad o pongan palos en las ruedas del desarrollo económico y del desarrollo personal de los individuos. Es que se aplican solo a las personas que, en general, cumplen las normas. Según cuenta el periódico, la Junta de Andalucía ha intentado aplicar las normas a los acampados pero éstos no tienen ni siquiera domicilio donde se les pueda notificar la sanción y los funcionarios no se arriesgan a sufrir una reacción violenta cuando intenten hacer cumplir la Ley. Por el contrario, el ciudadano que tiene cuentas corrientes, declara sus ingresos y paga sus impuestos con carácter general, se ve expuesto a la más eficaz aplicación de la Ley y a que se le sancione por incumplimientos marginales. Por ejemplo, el que paga el 95 % de lo que debe pagar corre un riesgo mayor de ser sancionado por no haber pagado el 5 % que el que no paga nada de lo que debe pagar. Es cuestión de costes de enforcement. Saben dónde encontrarnos.

Como no hay igualdad fuera de la Ley, el que paga el 95 % de lo que debe no tiene un derecho constitucional a que no le sancionen si la misma Administración no ha perseguido y sancionado al que no paga ni el 5 %. De manera que, jurídicamente, la protección del ciudadano honrado (al 95 %) pasa porque se le otorgue una acción judicial para obligar a la Administración a sancionar y cobrar las sanciones del que no paga ni el 5 %. En el caso de los desahucios, una Juez de Madrid ordenó a la policía que utilizara toda la fuerza que fuera necesaria para asegurar el cumplimiento de su mandamiento de ejecución. La Junta de Andalucía y todas las Administraciones, motu proprio, – de otro modo incurrirían en desviación de poder – deberían concentrar sus esfuerzos en el que no paga ni el 5 % en lugar de hacerlo en asegurarse que las empresas y los ciudadanos que actúan normalmente en la legalidad cumplen al 100 % con ésta (al margen de la arbitrariedad inevitable en la aplicación de las normas y en la determinación de si ha existido o no una infracción). Y los Jueces deberían controlar a la Administración ordenando el uso de la fuerza policial en la medida que sea necesaria para asegurar el cumplimiento de la Ley. Porque, de otro modo, el recurso a la autotutela (prender fuego al campamento instalado en la playa) se convierte en una amenaza cada vez más real para la convivencia pacífica (recuerden el caso de Palomares).