La reforma del gobierno corporativo de las sociedades de capital (VIII)

Fraccionamiento del voto

La regulación vigente del ejercicio del derecho de voto por parte de las entidades intermediarias era muy defectuosa ya que partía de una atribución errónea del derecho de voto. En efecto, el art. 524 LSC vigente afirma que la entidad intermediaria “podrá ejercitar el derecho de voto en una sociedad anónima cotizada, en nombre de su cliente… cuando éste le atribuya su representación”. El error consiste en pasar por alto que la entidad intermediaria es la que figura en los registros de anotaciones en cuenta como legitimada para el ejercicio del derecho de voto, de manera que, cuando lo ejercita, lo hace en nombre propio. El Estudio (p 22) explica en detalle la desafortunada trasposición de la Directiva 2007/36/CE de la que es resultado el vigente artículo 524.

La directiva pretende regular un supuesto muy habitual en la práctica: el caso de inversores extranjeros que efectúan sus inversiones a través de una cadena de intermediarios financieros que actúan como titulares fiduciarios (nominees) por cuenta del inversor último (beneficial owner). Con esta finalidad, la directiva establece que cuando la legislación nacional prevea requisitos de información, estos no podrán exceder de la comunicación de una lista en la que el intermediario indique a la sociedad la identidad de cada cliente y el número de acciones respecto de las que se ejerce el derecho de voto en su nombre.

Sin embargo, la legislación española no establece obstáculos o requisitos especiales, de información o de otro tipo, para el ejercicio del derecho de voto por parte de intermediarios financieros que tengan formalmente la condición de accionistas, pero que actúen por cuenta de sus clientes; se regula conforme al marco general que permite tanto el ejercicio del derecho de voto (en relación con las instrucciones del cliente, dentro de la relación interna intermediario financiero–cliente) como la delegación de la representación… La transposición de la directiva (artículo 13.4) solo requiere que nuestro ordenamiento acepte expresamente el voto divergente (que, por lo demás, debe admitirse con carácter general en nuestro sistema) en el caso de entidades que aparezcan legitimadas como accionistas de la sociedad, pero que actúen por cuenta de distintas personas… Por otra parte, se propone igualmente adaptar el contenido del apartado 3 de dicho artículo (que pasaría a ser el 2) a lo dispuesto en el artículo 13.5 de la Directiva 2007/36/CE, de tal forma que se aclare que el intermediario podrá otorgar la representación a sus clientes o a un tercero designado por el cliente (posibilidad que, por otra parte, no viene restringida en ningún caso por el régimen jurídico español de la delegación de la representación), y que en este caso no puede limitarse estatutariamente el número de delegaciones otorgadas.

El Proyecto de Ley modifica el precepto y pone las cosas en su sitio:

«Artículo 524. Delegación de la representación y ejercicio del voto por parte de entidades intermediarias.

1. Las entidades que aparezcan legitimadas como accionistas en virtud del registro contable de las acciones pero que actúen por cuenta de diversas personas, podrán en todo caso fraccionar el voto y ejercitarlo en sentido divergente en cumplimiento de instrucciones de voto diferentes, si así las hubieran recibido.

2. Las entidades intermediarias a que se refiere el apartado anterior podrán delegar el voto a cada uno de los titulares indirectos o a terceros designados por estos, sin que pueda limitarse el número de delegaciones otorgadas.

La nueva norma plantea algunas cuestiones dudosas

(i) cómo se compatibiliza la regla con el derecho de la sociedad a conocer quienes son sus accionistas (art. 497 LSC). Es decir, si la sociedad tiene derecho a conocer quiénes son los beneficial owners.

(ii) el precepto no se ocupa de los deberes del intermediario financiero en relación con el ejercicio del derecho de voto. Así, no impone la obligación de votar al intermediario financiero ni establece en qué sentido deba votar el intermediario a falta de instrucciones del beneficial owner. Estas son cuestiones de largo alcance discutidas en el marco de la revitalización de la Junta de Accionistas y reducir el control que los administradores puedan ejercer sobre los intermediarios financieros.

(iii) Por otro lado, la nueva norma no toma partido en la discusión acerca de si, con carácter general, un socio puede votar de modo divergente, esto es, si puede votar en un sentido con una parte de sus acciones y en otro sentido con otra parte de ellas. El Proyecto, por esta razón, incluye la expresión “en todo caso” que deja claro que los intermediarios financieros que reciban instrucciones divergentes de sus diferentes beneficial owners pueden ejercitar el voto en cumplimiento de dichas instrucciones de manera divergente. Respecto del voto divergente, Girón decía que la doctrina mayoritaria en Alemania ha concluido por admitir la licitud del ejercicio divergente del derecho de voto por razones prácticas y por el hecho de que la posición contraria se basa en un razonamiento formal, muy propio de Gierke: “carece de explicación que una misma persona emita simultáneamente dos declaraciones de voluntad entre sí contradictorias”. Girón, con su característico estilo, explica que el voto divergente es perfectamente racional en numerosas ocasiones (piénsese en el caso de acciones en copropiedad de dos hermanos que discrepan entre sí sobre cómo ha de votarse) y que, dogmáticamente, los votos individualmente considerados que emite un accionista no son decisivos. Lo decisivo es la voluntad del accionista respecto a cómo quiere que (todas) sus acciones sean “contadas” para determinar el resultado de la votación y la adopción – o no – del acuerdo:

“no debe detenerse el análisis de la verdadera voluntad del votante en la formulación de un sí o un no, sino en su estimación y decisión sobre la manera de contar para aquella mayoría; de esta forma ocurrirá que un uso divergente del derecho de voto, en realidad, puede perseguir un fin unitario, que es el únicamente consentido… siempre… hay que cuidar de no anticipar la ilicitud al mero peligro, con sacrificio de intereses legítimos”