Cláusulas que asignan el riesgo en contratos de compraventa de empresas

Este trabajo analiza las cláusulas de los contratos de compraventa de empresas (M & A transactions) que asignan riesgos al vendedor o al comprador en relación con el objeto de la compraventa. Es decir, son cláusulas que afectan al precio realmente pagado por el comprador porque prevén cómo se verá éste modificado si, tras celebrarse el contrato, resulta que la empresa o sus activos no eran como las partes habían considerado que eran o no producen los rendimientos esperados. Las cláusulas correspondientes son cláusulas de ajuste del precio y cláusulas que recogen las “representaciones o garantías”.

Las conclusiones reflejan las características particulares de estos contratos en relación con otros contratos de compraventa cuyo objeto es más sencillo. Como no hay mercados de empresas, el precio se tiene que determinar entre comprador y vendedor mediante la negociación. Y como una empresa incluye un patrimonio (bienes y deudas) y gran número de contratos con proveedores, empleados y clientes, la determinación del precio resulta muy arriesgada.

El trabajo concluye que las tres teorías que explican el contenido habitual de estos contratos de compraventa de empresa explican también las cláusulas de asignación de riesgos (Risk Assignment Provisions), esto es, la asimetría informativa (el vendedor conoce la empresa mucho mejor que el comprador); los costes de transacción (mucho más elevados en este tipo de compraventas) y – esto es menos habitual en el análisis de estos contratos – los costes de agencia entre abogados y clientes. Es decir, los intereses de los abogados que participan en estas transacciones pueden no estar perfectamente alineados con los de los clientes y esta divergencia de intereses se refleja en las cláusulas que aparecen en los contratos.

• Consistent with asymmetric information and incentive theories of risk-sharing, (a) target-owners are less likely to retain risks if the target is in a different industry than the buyer, or is SEC-registered, or; (b) target-owners are more likely to retain risks if the target is in an industry subject to greater short-term liability risk; and (c) target-owners commonly retain some but not all risk, and are significantly more likely to retain risks related to pre-closing liabilities (through indemnities) or pre-closing fluctuations in short-term assets (through priceadjustment clauses) than post-closing risks (through earn-outs).
• Consistent with transaction cost theories: (a) dispersed target-owners usually do not retain any of the risks studied here, and target-owners are less likely to retain risks if they are dispersed, even beyond the point at which target owners are unlikely to have significant informational advantages over the bidder, and even after controlling for target SEC registration; (b) specific “support” provisions designed to address enforcement costs of RAPs – seller financing, holdbacks, and especially escrows – are common in contracts containing the RAPs studied here; (c) RAP design commonly relies on focal points to simplify negotiations, and limits target-owner liability in ways that minimize the risk of inefficient disputes, such as through caps, baskets/deductibles, thresholds and relatively short survival periods.
• Consistent with lawyer-client agency cost theories, bidders with lawyers who are more experienced, both absolutely and relative to target lawyers, produce contracts in which (a) RAPs and RAP support exhibit less variance, (b) RAPs are less common, less extensive, and less complex, and, finally, (c) RAP support and escrows are larger, all after controlling for other relevant factors.

Por lo demás, el trabajo es bastante ladrillo. Sorprende tratándose de alguien que, antes que profesor en Harvard, era socio del Despacho número uno del mundo en M & A aunque, quizá, precisamente por ese curriculum, Coates no ha aprendido todavía a escribir más corto.