A través del blog de Corporate Governance de Harvard me llega el caso canadiense TELUS Corp. v. CDS Clearing and Depository Services Inc., cuyos hechos eran los siguientes. TELUS es una sociedad con acciones con voto y acciones sin voto. Un fondo de inversión había adquirido acciones con voto de TELUS hasta llegar al 20 %. A la vez, “vendió” acciones sin voto de TELUS (en realidad “se puso corto” en el sentido de que no tenía las acciones sin voto pero prometió entregarlas en el futuro al precio que tuvieran en la fecha en la que se obligó a entregarlas). En esta situación, a este fondo le interesaba que TELUS adoptara acuerdos que incrementaran el descuento con el que suelen cotizar las acciones sin voto respecto de las acciones con voto. De este modo, ganaría por el aumento de valor de las acciones con voto y ganaría también con la reducción de valor de las acciones sin voto que se había comprometido entregar en el futuro. Es más, aunque bajara el precio de ambos tipos de acciones, el fondo todavía ganaría si el descenso en la cotización fuera mayor para las acciones sin voto que para las acciones con voto.
TELUS propuso unificar los dos tipos de acciones, esto es, atribuir derechos de voto a las acciones sin voto. El fondo, para evitar pérdidas en su inversión solicitó la convocatoria de una junta en la que se aprobara un premium mínimo para la conversión, es decir, que los accionistas sin voto “pagaran” por ver convertidas sus acciones en acciones con voto. Pongamos, por ejemplo, que se les entregaran 2 acciones con voto por cada 3 acciones sin voto que se convirtieran. De este modo, se garantizaba las ganancias porque la relación de conversión se reflejaría inmediatamente en la cotización – en el descuento – de las acciones con voto y sin voto.
El Tribunal Supremo de British Columbia desestimó la demanda del fondo de inversión. Y llamó la atención sobre el conflicto de intereses entre accionistas que genera el voto vacío: el accionista que dispone del derecho de voto pero carece de intereses económicos tiene intereses distintos de los de los restantes accionistas.
Como hemos explicado en otro lugar siguiendo a Hansmann, la atribución de la titularidad residual/poderes de decisión residual a los accionistas en la sociedad anónima en lugar de atribuírselos a cualquier otro grupo de interesados en la empresa (proveedores, clientes, trabajadores, Estado…) tiene sentido porque los accionistas son los que tienen los mejores incentivos para maximizar el valor de la empresa (porque solo reciben los rendimientos que resten después de haber pagado a los demás interesados); porque son los que pueden ser expropiados más fácilmente por los restantes grupos de interesados (porque su aportación se convierte, normalmente, en activos fijos que pierden su valor si la empresa se cierra) y, además, porque sus intereses son homogéneos (una acción es igual que una acción es igual que una acción), de manera que les resulta más sencillo adoptar acuerdos (adoptar acuerdos en un grupo es más sencillo cuanto más homogéneos sean los intereses de sus miembros).
El “voto vacío” divide a los accionistas, que dejan de tener intereses homogéneos. No podemos presumir del que vota sin tener interés en los rendimientos de la compañía que votará “en interés de la sociedad”. Votará para maximizar su riqueza que no tiene que coincidir con la maximización del valor de la sociedad.
En otra entrada hemos explicado que el voto vacío no es peligroso cuando el accionista no tiene el control de la compañía. En tales casos, basta con que los demás accionistas sepan del conflicto de interés que puede pesar sobre dicho accionista para evitar que dicho conflicto se traduzca en un daño para el interés social. Por lo demás, la aplicación de las reglas generales sobre impugnación de acuerdos sociales permitiría a los demás accionistas pedir la anulación de un acuerdo de la Junta contrario al interés social (o perjudicial para los intereses de la minoría –abuso de derecho-) adoptado gracias a los votos del accionista sobre el que pesaba el conflicto de interés.
En el caso, sin embargo, no es evidente que el fondo estuviera actuando abusivamente al proponer ese premium mínimo. Si el premium estaba justificado, no se puede obligar al accionista con voto de TELUS a “redistribuir” el valor de sus acciones en beneficio de los accionistas sin voto que, cuando suscribieron o adquirieron esas acciones lo hicieron con el descuento correspondiente a la carencia del derecho de voto. Sobre por qué las acciones sin voto cotizan con un descuento hemos escrito algunas entradas.
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