Los fondos de inversión y la parábola de los talentos

Foto: JJBose

A la Comisión Nacional del Mercado de Valores: productos de consumo y productos financieros se parecen como un huevo a una castaña

Hay dos diferencias fundamentales entre los productos de consumo y los “productos financieros”.

De los primeros, somos compradores “expertos”. Si la experiencia con alguno de ellos es negativa, simplemente, cambiamos de producto o de proveedor y, cuando son de gran valor – un coche –, la competencia entre fabricantes hace que no haya productos “malos” en el mercado, al menos durante mucho tiempo, de forma que los consumidores no se equivocan gravemente porque reciben, en todo caso, “value for money”. De los productos financieros, sin embargo, no somos compradores expertos. Hay lo que los economistas llaman una “asimetría informativa” entre el comprador del producto financiero y el vendedor. El vendedor ha fabricado el producto y sabe todo sobre él. El consumidor sabe muy poco.

Aún peor, mientras la iniciativa para adquirirlos parte del consumidor en el caso de los productos de consumo, la adquisición de productos financieros parte, normalmente, del vendedor/fabricante.

Todos los productos financieros son lo mismo

Todos los productos financieros son lo mismo, es decir, son en último extremo, dinero que entregamos al banco o dinero que nos entrega el banco. De modo que un producto financiero se distingue de otro sólo en las condiciones “accesorias” del producto. Es decir, en los términos de la promesa que nos hace el banco cuando le damos nuestro dinero o en los términos de nuestra promesa al banco cuando es el banco el que nos proporciona el dinero. En el primer caso somos ahorradores o inversores o prestamistas y en el segundo somos prestatarios.

Como ahorradores o inversores – que es a lo que me quiero referir ahora – asumimos riesgos. Dado que prestamos nuestro dinero al banco o a través del banco a un tercero, asumimos el riesgo de que el banco o el tercero al que el banco ha entregado nuestro dinero no nos lo devuelva – insolvencia – o que, de acuerdo con las condiciones del “préstamo” que hemos hecho, nos devuelva más o menos de lo que hemos prestado. Este segundo riesgo se denomina riesgo de “mercado”. Si yo entrego mi dinero a Bankinter para que lo invierta en un fondo de inversión, el banco comprará, por orden mía, participaciones de ese fondo y mi dinero se convertirá en acciones u obligaciones, esto es, en promesas de pago condicionadas por parte de terceros (los que han emitido esas acciones u obligaciones). Si estos terceros quiebran, el riesgo lo asumo yo, no el banco.

Sorprende, sin embargo, la infinita variedad de productos financieros.

Los bancos son como esas panaderías que tienen infinitas variedades de pan pero que, a la postre, sólo venden una cosa: harina de trigo cocida de mil formas diferentes y con mil ingredientes accesorios diferentes. Los bancos “venden” promesas de pagar y “compran” promesas de pagar.

Las panaderías tienen incentivos para ofrecer variedad y para ampliar esa variedad hasta el infinito aunque se trate, en todo caso, de harina, levadura, agua y sal. Esa multiplicación no daña a los consumidores. Siempre pueden comprar la “pistola” o elegir la forma del pan y los ingredientes adicionales (o método de elaboración o tipo de harina) que deseen. El precio – mayor – de todas estas variedades indica inmediatamente al consumidor que sus caprichos no son gratuitos y sólo tiene que arriesgar unos pocos euros para comprobar si le compensa o no el capricho (bienes de experiencia).

No ocurre así con los productos financieros que “compramos” con nuestros ahorros. Las variedades se multiplican hasta el infinito y los mercaderes se esfuerzan en diseñar las promesas subyacentes de tal modo que el cliente, como el de la panadería, esté dispuesto a pagar algo más al que ha diseñado el producto (al panadero).

Los bancos siguen vendiendo malos productos y la competencia exacerba sus incentivos para “fabricar” productos peores

La CNMV ha observado que los bancos no parecen haber aprendido las lecciones de la crisis y siguen vendiendo productos de ahorro o inversión como si fueran panaderos tratando de trasladar toda su clientela hacia las formas de pan que les deja mayores márgenes. Como la cosa va de “harina-levadura-agua-sal” pero las variaciones en las condiciones de devolución son infinitas, los bancos tienen muy difícil ser “transparentes” y asegurarse de que los clientes están comprando el producto financiero que quieren.

Es más, los clientes tienen preferencias respecto del pan, pero no tienen preferencias idiosincráticas respecto del dinero (pecunia non olet). Como prestamistas/ahorradores/inversores quieren, todos, más dinero, más pronto y con mayor seguridad. Las variaciones – infinitas – de lo que los bancos ofrecen suponen más dinero con menos seguridad o con más tiempo, menos dinero con más seguridad y con menos tiempo de espera.

Sin embargo, los “listillos” que diseñan los productos financieros justifican esta infinita variedad en las preferencias de la gente. Si hay que hacer caso a estos listillos que se llevan el 38 % de todos lo que produce la Economía en un año, habría gente que, incluso, como en el chiste de Jaimito, encuentran agradable el olor del amoniaco, que tienen preferencias olfativas por el amoniaco. De modo que, en la cabeza de estos “listillos” hay siempre ahorradores que tienen unas preferencias tan inverosímiles en cuanto al riesgo y la rentabilidad que encontrarían adecuado y conveniente hasta un bollo de pan que supiera a excremento de aves y tuviera el aspecto de excremento de aves.

Imaginen que Iberia se comportara como una empresa financiera y, en lugar de vendernos el derecho a ser transportados por vía aérea de Madrid a Lima a cambio de un precio, fijara su tarifa en función del precio del queroseno, del salario de las azafatas según el convenio colectivo, del coste de las tasas aeroportuarias, del aceite de sus motores y de los costes de mantenimiento. Además, el precio variaría en función del tiempo que los aviones de Iberia permanecen en el aire. De modo que el contrato diría: “prometo trasportarle a la Lima el día X a la hora Y a cambio de una cantidad que se fijará como sigue” y sigue una fórmula que calcula la tarifa en función de todas esas variables que hemos descrito y según cuáles sean el día en que viajemos.

Iberia estaría así desplazando los riesgos de variación en esos precios del queroseno etc al cliente. Lo cual, desde el punto de vista del bienestar general es absurdo porque Iberia es un “cheaper cost/risk bearer” que sus clientes. Es decir, Iberia puede gestionar esos riesgos mejor que los clientes y puede diversificarlos también mejor que nosotros.

La regulación del pan se ocupa sólo (no así antaño) de que no nos envenenen cuando comemos pan y deja libertad para fijar los precios. La regulación financiera trata de que nos vendan sólo productos financieros adaptados, esto es, que sean convenientes y, en su caso, idóneos para nosotros. Si queremos convertirnos en “masters del universo” y jugar a invertir en los mercados financieros incluso endeudándonos para ello, es nuestro problema. Es como el ludópata que se engancha a las apuestas deportivas y pide dinero a préstamo para hacerlo. El Código civil trata de protegernos prohibiendo que nos presten con tal finalidad y negando acción a las deudas de juego. Pero la inmensa mayoría de las Doña María y Don Manuel no son ludópatas, aunque, parece, el nuevo secretario del Tesoro norteamericano – banquero de inversión – cree que la gente tiene preferencias por la comida basura y hay que no sólo permitir que la gente coma comida basura, sino incitarle a comer comida basura.

Ahora les voy a hablar de LIBERBANK RENDIMIENTO GARANTIZADO III, FI

Este fondo parece, a primera vista, para ancianos (que sabemos que son incautos y desinhibidos). En cuanto al riesgo, tiene una calificación de 1 sobre 7. Garantiza que se recuperará totalmente el capital y, a cambio, garantiza una rentabilidad mínima anual del 0,5 % y máxima anual de 1,43 %. Eso sí, la garantía de devolución del capital sólo juega a 8 años y medio y el que da la garantía no es el fondo, obviamente, porque los fondos no son personas jurídicas, sino el banco que lo ha “diseñado” y que lo vende a sus clientes:

Liberbank garantiza al Fondo a vencimiento (30/06/2025) el 100% de la inversión inicial a 27/12/2016 (o mantenida, ajustada por reembolsos/traspasos voluntarios), y 9 pagos brutos anuales, sobre dicha inversión inicial/mantenida, mediante reembolsos obligatorios cada 30 de junio (o hábil siguiente) de 2017 a 2025, ligados a las observaciones trimestrales del EURIBOR a 3 meses, sustituyendo las observaciones inferiores a 0,50%, por 0,50%, y las superiores a 1,43%, por 1,43%. TAE garantizada mínima 0,50% y máxima 1,43%, para suscripciones a 27/12/2016 mantenidas a 30/06/2025. Durante la garantía se invierte en Deuda emitida/avalada por estados de la Zona Euro/CCAA, con duración similar al vencimiento de la garantía, y liquidez y, si es necesario, se podrá invertir hasta 10% en renta fija privada de emisores y mercados OCDE (incluyendo depósitos, instrumentos de mercado monetario cotizados o no, líquidos, cédulas hipotecarias y titulizaciones).

En las 7 páginas de letra pequeña que constituyen la información legal del fondo, se lee en cierto momento que

Este fondo puede no ser adecuado para inversores que prevean retirar su dinero en un plazo de 8,5 años aproximadamente (dado que la garantía vence el 30-6-2025).

Es rara una afirmación así. Si se trata de un fondo de inversión es porque el dinero aportado por los inversores/ahorradores se invierte en promesas de pago de terceros que son “líquidas”, esto es, que su cumplimiento puede ser exigido “a la vista” y, por tanto, que se convierten en dinero casi automáticamente. De hecho, los fondos de inversión tienen un valor “liquidativo” que se determina diariamente y que permite al inversor recuperar su dinero también diariamente. ¿Por qué avisa el listillo que se inventó este Fondo en Liberbank de que puede “no ser adecuado” para el que quiera retirar su dinero antes de que transcurran ¡8 años y medio!?

El problema es que la promesa que Liberbank hace al fondo de asegurar el capital y ese interés mínimo es una promesa condicionada. Liberbank sólo “pondrá” lo que falte en el fondo el día 30 de junio de 2025. Hasta entonces, el riesgo de que se invierta el dinero metido en ese fondo de tal forma que existan pérdidas y baje el “valor liquidativo” lo asumen los inversores. Curiosa esta asignación del riesgo porque el fondo lo gestiona Liberbank, es decir, es Liberbank el que toma las decisiones sobre en qué invertir esos fondos dentro de unas indicaciones genéricas sobre el tipo de “promesas” de terceros que recabarán. Del texto transcrito se deduce que comprarán deuda pública (promesas de los Estados europeos de pagar cantidades de dinero a los que se lo presten).

 

Pero lo más curioso es que Liberbank se encuentra en un conflicto de interés

Liberbank, en efecto, vende el producto, gestiona el fondo y es el depositario. Por otro, es el garante. De modo que tiene un conflicto de interés clarísimo. Como vendedor, gestor y depositario tiene incentivos para maximizar el valor del fondo a lo largo de toda su duración, lo que se corresponde con el carácter de inversión líquida que tienen los fondos de inversión y con el carácter de fiduciario de los inversores que tiene Liberbank. Pero como garante tiene incentivos para evitar a toda costa tener que hacer frente a la garantía, de forma que, para no tener que hacer frente a la garantía en 2025, tiene incentivos para invertir hoy el dinero del fondo de manera que produzca pérdidas a éste, esto es, tiene incentivos para “pagar hoy” con cargo al fondo a terceros que le aseguren una rentabilidad determinada en el plazo de ocho años. Eso implica traer los “gastos” de tal aseguramiento – la prima – a los períodos iniciales para asegurar la rentabilidad prometida cuando Liberbank haya de cumplir su promesa de devolver íntegramente el capital. Y tiene incentivos para imponer una comisión de reembolso del 5 % si se pide el mismo fuera de unas “ventanas” (un día de julio de cada año hasta el 2025). El resultado es que, a tres meses de su constitución, el fondo ha perdido, en valor liquidativo, más de un cinco por ciento. De manera que si Doña María metió 50.000 euros en ese fondo, ahora solo tiene 47.000 y, si quisiera recuperar su dinero, sólo le darían 45.000 por efecto de la comisión de reembolso. Es probable – no hay forma de averiguarlo porque los “listillos” no te lo dicen – que el fondo recupere su valor antes de que transcurran los ocho años.

En otros términos, Liberbank incurre en un conflicto de interés, induce a error a sus clientes al calificar el “producto” como fondo de inversión y utiliza el dinero del fondo para proporcionar la garantía, en lugar de invertir los fondos con la vista puesta en maximizar su valor desde el primer día y cargar al fondo una comisión – la prima – por convertirse, Liberbank, en asegurador.

Este producto financiero es tan “feo” que, como dice la canción de la cara de algunos niños, sólo sus madres pueden llamarlos guapos (“have faces only mothers could love”). Es un producto inadecuado para cualquier ahorrador minorista. Liberbank lo ha diseñado para asegurarse que ganará sí o sí y que el cliente perderá sí o sí salvo que se olvide de su dinero en ocho años y medio. Liberbank no arriesga nada porque utiliza el dinero del inversor para asegurarse de que no tendrá que hacer frente a la garantía. Para ello, tiene que poner en pérdidas al fondo, es decir, utilizar los fondos de los ahorradores de forma que, a costa de pagar las primas correspondientes a terceros que – estos sí – asumirán el riesgo,

 

¿Puede calificarse como un fondo de inversión un producto así?

No. No es un fondo de inversión. Es un “depósito estructurado”. Otro “niño” tan feo que sólo las madres que lo han parido pueden encontrarlo “guapo”. Los depósitos estructurados vinculan los “intereses” (y parte del capital) que pagan a Doña María a la evolución de, por ejemplo, las acciones de Repsol. Pero la pregunta es: si doña María quiere comprar acciones de Repsol, le habría pedido al banco que le comprara acciones de Repsol. Si compra el depósito estructurado es porque NO quiere comprar acciones. Llamando al depósito “estructurado”, los “listillos” engañan porque desplazan sobre el ahorrador un riesgo que, como el del precio del queroseno, los ahorradores no pueden controlar de ninguna manera.

 

Por tanto, la causa de este contrato (en el sentido del art. 1261 CC) no es la de un fondo de inversión.

Los fondos de inversión son comunidades de bienes cuya gestión se encarga a un tercero, es decir, tienen causa de mandato. Los ahorradores encargan a la gestora del fondo que invierta su dinero de forma rentable y segura, entendida la obligación como una obligación de medios pero entendida también como una obligación fiduciaria, esto es, obligación de hacer lo que sea mejor para los inversores teniendo en cuenta el nivel de riesgo anunciado y el tipo de activos en los que invierte ese fondo. Es contrario a la causa del contrato de inversión en un fondo que el que lo ha diseñado lo haga para que el fondo pierda valor, es decir, para que el fondo tenga pérdidas desde el primer momento y sólo se recuperen a largo plazo. Y es contrario a la causa del contrato de fondo de inversión porque éstos se caracterizan por la posibilidad de reembolso inmediato. Para eso tienen un valor liquidativo y para eso se limitan los activos en los que pueden ser invertidos los fondos.

Cuando los “listillos” que diseñan estos productos dicen que se trata de un producto que “puede no ser adecuado para inversores que prevean retirar su dinero” antes de ocho años y medio, están a medio camino entre el understatement y la mentira descarada. En efecto, el producto no es adecuado para nadie que prevea retirar su dinero antes de ocho años y medio. Pero es que tampoco lo es para nadie que necesite retirar su dinero antes de ocho años y medio porque se produzca en su vida un acontecimiento que haga necesario realizar un pago aunque no “prevean retirar su dinero”. Por ejemplo, porque le sobrevenga una enfermedad o el desempleo. Y si no es adecuado para nadie que pueda necesitar retirar su dinero, entonces no es adecuado para nadie porque nadie puede descartar que, en ocho años y medio, habrá de necesitar tirar de sus ahorros.

Los “listillos” que han diseñado el producto lo han hecho exclusivamente pro domo sua. Para asegurarse que, llueva o truene, Liberbank no tendrá que hacer frente a la garantía con sus propios recursos. Son los inversores los que corren con todos los riesgos y, como en la parábola de los talentos, Liberbank se ha comportado como el “siervo malo y negligente” que cogió el dinero de su señor “cavó en la tierra y escondió el dinero” y que dijo al Señor:

“Sé que eres hombre duro, que siegas donde no sembraste y recoges donde no esparciste; por lo cual tuve miedo y fui y escondí tu talento en la tierra; aquí tienes lo que es tuyo”.

Y todos sabemos lo que contestó el Señor:

“Siervo malo y negligente, sabías que siego donde no sembré, y que recojo donde no esparcí. Por tanto, debías haber dado mi dinero a los banqueros, y al venir yo, hubiera recibido lo que es mío con los intereses. Quitadle, pues, el talento, y dadlo al que tiene diez talentos. Porque al que tiene, le será dado, y tendrá más; y al que no tiene, aun lo que tiene le será quitado. Y al siervo inútil echadle en las tinieblas de afuera; allí será el lloro y el crujir de dientes”

Seguimos teniendo que decir “No te fíes ni de tu banco”. Que no se quejen cuando vean su reputación por los suelos.

V., también esta entrada.