La diferencia entre una norma de remisión a las consecuencias y una norma de remisión a secas: el caso del art. 1669 CC

“Quesada Sánchez hace una crítica al art. 1669 (a partir de su opinión según la cual) no en toda sociedad sin personalidad existe una comunidad, lo que es cierto. Sin embargo, el autor considera, a mi juicio equivocadamente, que el art. 1669 impone en todo caso a toda sociedad sin personalidad las normas de la comunidad de bienes con independencia de que haya o no bienes y derechos comunes (puede haber sociedades sin patrimonio, esto es, meramente obligatorias). El artículo puede ser criticable, pero no hay que leerlo de una manera que lo haga absurdo: <<si no existe en toda sociedad civil no personificada una comunidad de bienes, no hay razón para que la norma remita en todo caso al régimen de la misma>>. Mas el art. 1669 no remite en todo caso a las normas de la comunidad. Se aplicarán las reglas de la comunidad a los bienes y derechos comunes (de los socios) en tanto haya bienes y derechos comunes y no se aplicarán en tanto no los haya.

Canción del viernes: Carly Comando “Everyday”

Gestión del riesgo empresarial y responsabilidad de los administradores (I)

foto: @thefromthetree

Many of the most spectacular stories of corporate failure in modern times have been the product of great creative individuals, who overreached themselves in part because the normal restraining mechanisms of the modern firm failed to work. Just as the sensory capacities of a large mammal enable it to see, or hear, or scent danger before the danger arrives, and thereby check the urge to act on the impulses of hunger or libido, so the checks and balances of a modern corporation are means to see disaster before it arrives, and thereby restrain the urge to act on an impulse, even a great and creative impulse. When a corporation’s internal checks begin to fail, its days are as surely numbered as those of a large hunting mammal whose scent or hearing fades. And the larger it is the faster it will run out of fuel for its daily metabolic needs.

Paul Seabright

La crisis financiera ha puesto en el centro de las obligaciones del Consejo de Administración de las sociedades cotizadas la gestión y control de los riesgos a los que se enfrenta la compañía. El objetivo no es, naturalmente, eliminar los riesgos porque eso sería tanto como decir que la compañía debe cesar en su actividad. Toda actividad empresarial comporta riesgos y la calidad de la gestión de los riesgos de una empresa debe juzgarse atendiendo a si sus gestores entienden y controlan los riesgos a los que está sometida y no porque tenga mejor o peor suerte en relación con la verificación de riesgos extremadamente improbables aunque con resultados catastróficos.

Por riesgo se entiende – como se dice en el ámbito del Derecho de seguros – la posibilidad de que se produzca un siniestro, esto es, una consecuencia desfavorable que reduzca el valor del patrimonio de la compañía.

Hay cuatro formas de gestionar los riesgos: no desarrollar la actividad arriesgada; transferir el riesgo a un tercero (asegurándolo); diversificar, de manera que el siniestro genere no sólo pérdidas sino ganancias; reducirlo tomando medidas de prevención y aceptarlo como inevitable apartando medios financieros – ahorro – para el momento en el que se produzca.

Los individuos se aseguran porque son aversos al riesgo y el seguro – la transferencia del riesgo a una compañía de seguros - es eficiente porque la aseguradora es neutral al riesgo. Pero las sociedades cotizadas de capital disperso no son aversas al riesgo, porque los accionistas están diversificados y, por lo tanto, son neutrales. Pero los administradores – cuyo capital humano está concentrado en su trabajo – sí que son aversos. Pero

hay razones de eficiencia para que también las sociedades de capital disperso implanten sistemas de gestión del riesgo

que cubran los riesgos a los que están sometidas en el desarrollo de su actividad:

• reducen los costes de agencia con administradores aversos al riesgo incrementando la capacidad de la empresa para aprovechar oportunidades de inversión arriesgadas pero de valor positivo;
• reducen el descuento que aplican los financiadores externos (los obligacionistas, que exigirán un menor tipo de interés si el nivel de riesgo de la compañía – y, por tanto, de la quiebra – se reduce);
• reducen el riesgo de quiebra;
• reducen la vigilancia por parte del regulador y
• reducen impuestos.

En definitiva, como objeto de inversión, una empresa menos arriesgada es una empresa con costes de capital más bajos. Este aumento de valor se basa en que hay pérdidas económicas adicionales asociadas a la producción de un siniestro a las que derivan directamente del siniestro. Luego haremos referencia a las pérdidas reputacionales pero, como cuentan Nocco y Stulz si una empresa tiene previsto generar 200 de flujo de caja positivo y, por cambios en los mercados en los que opera, genera pérdidas de 50, las pérdidas pueden superar los 250 en mucho porque la empresa tenga que renunciar a proyectos de inversión que tenía planeados o porque tenga que obtener financiación de forma inmediata para cubrir la pérdida, (financiación necesariamente más costosa en forma de deuda o de emisión de nuevas acciones) o porque los potenciales inversores deduzcan de esa información que la compañía no será capaz de generar ese valor en el futuro. Del mismo modo, una empresa no puede valorar adecuadamente sus proyectos de inversión si no incluye, en su valoración, los efectos de ese proyecto sobre el nivel de riesgo conjunto de la compañía (“the capital required to support the contribution of an activity to the risk of the firm is a measure of risk”). Los riesgos pueden clasificarse, para

Empresas manufactureras

en dos tipos. Por un lado, los riesgos operativos. Así, por ejemplo, una compañía que se dedica a la producción y distribución de alimentos está sometida al riesgo de que sus productos causen envenenamiento de los consumidores. Una compañía petrolífera, a que sus instalaciones provoquen un desastre ecológico porque se contamine el mar o los terrenos de extracción. Una compañía que fabrica ropa, porque se derrumbe su fábrica y el derrumbe mate a cientos de trabajadores. Una compañía de obras públicas está sometida al riesgo de que sus empleados corrompan a funcionarios para obtener concursos públicos.

Estos riesgos son relativamente manejables porque las compañías son especialistas en su gestión, es decir, evitar que se produzcan forma parte del núcleo de la expertise de las empresas correspondientes. Las empresas conocen la regulación aplicable dictada para reducirlos y pueden y deben poner en marcha mecanismos internos que aseguren el cumplimiento y la minimización de este tipo de eventos. El control de riesgos se incorpora así a los procesos ordinarios de gestión de la empresa para hacer frente a las consecuencias económicas directas y a las derivadas del daño a la reputación de las empresa. Estos riesgos no son, además, fácilmente – a bajo coste – asegurables porque, razonablemente, las propias empresas que desarrollan los proyectos correspondientes son las que pueden asumir el riesgo a menor coste. Los potenciales aseguradores, por ejemplo, de un proyecto hidroeléctrico, exigirán una prima mayor que la que exigen los propios accionistas de la compañía eléctrica que lo pone en marcha.

Los riesgos más graves, por las consecuencias para la empresa que tienen al convertirse en siniestros, por sus efectos sistémicos y por la menor expertise de las empresas en su gestión, son los riesgos financieros. Estos son de dos tipos, correspondientes a una específica obligación de los administradores respecto al control de los recursos de los que dispone la compañía y al carácter fidedigno y exacto de la contabilidad.

Sobre la contabilidad, si se piensa en los más famosos casos de fraude empresarial de los últimos años se comprobará que se trata de conductas fraudulentas por parte de empleados o ejecutivos de las compañías en los que la contabilidad ha tenido mucho que ver (Maxwell, Enron, WorldCom, Tyco, Pescanova, SOS, cajas de ahorro…). Las empresas ocultan sus pérdidas, inflan el valor de los activos, “aparcan” deudas en sociedades que no forman parte del grupo consolidado, duplican los ingresos, falsifican facturas, fingen la transmisión de activos dañados y extraen fondos de la compañía a favor de los gestores o socios de control.

En relación con las inversiones financieras de la empresa, muchas de éstas tienen una función de gestión de los riesgos. Los mercados financieros permiten a las empresas manufactureras gestionar sus riesgos financieros a bajo coste. Por ejemplo, pueden contratar un seguro de tipos de interés o un seguro de divisas si una elevación de los tipos o una devaluación de una determinada moneda afecta significativamente a sus ingresos. Pueden contratar seguros de caución o crédito – o derivados credit default swaps – para asegurarse frente al riesgo de impago por parte de sus clientes.

Así pues, en relación con las empresas manufactureras, los mercados de capitales especializan también los riesgos: los accionistas asumen el riesgo operativo y se cubren de los riesgos financieros a través de instrumentos financieros disponibles en los mercados financieros en general. En el caso de las

Empresas financieras,

la gestión del riesgo forma parte del núcleo de su actividad, es indistinguible de la asunción de riesgos propia de cualquier actividad empresarial. Forma parte del objeto social de un banco gestionar riesgos financieros. La crisis financiera ha tenido mucho que ver con el endeudamiento excesivo de los bancos gracias a la abundante liquidez a precios muy bajos y a la falsa seguridad proporcionada por las innovaciones financieras que permitían cubrir los riesgos (derivados) creando la sensación de que los mismos habían desaparecido cuando, en realidad, habían cambiado de manos y pasado a quien estaba en peores condiciones de asumirlos. En muchos casos, el desplazamiento no liberaba al banco del riesgo. Simplemente, lo sustituía en forma de novación subjetiva. El banco quedaba liberado del riesgo del impago por parte de un deudor y quedaba sometido al riesgo de insolvencia del que le había asegurado contra el primer impago. “Como suele decirse, los riesgos pueden clasificarse en tres categorías: problemas conocidos, incertidumbres conocidas e incertidumbres desconocidas (kown problems, known unknowns and unknown unknowns) y la crisis financiera era una incertidumbre desconocida”. El principal problema de la gestión de riesgos es que muchos de los riesgos catastróficos para la compañía son eventos extremadamente poco frecuentes y con consecuencias impredecibles, por lo que difícilmente pueden ser gestionados razonablemente con un sistema “normal” de control de riesgos.  

La gestión integrada del riesgo empresarial

(riesgos operativos y financieros) aumenta el valor de las empresas (Enterprise Risk Management).

Según los expertos, poniendo en marcha un sistema centralizado de control interno se evita duplicar gastos aprovechando que los riesgos asumidos por un negociado de la empresa pueden estar compensados o cubiertos “naturalmente” por otro negociado. Es decir, se evita el “sobreseguro” porque se toma conciencia de los riesgos agregados a los que está sometida la empresa y se pueden valorar mejor las oportunidades de inversión en términos de cómo afectan al riesgo agregado. Además, una gestión agregada de los riesgos hace a la empresa más transparente en cuanto a su perfil de riesgo reduciendo el descuento de los inversores al reducir la asimetría informativa y las suspicacias del regulador. Especialmente valioso es el establecimiento de un sistema integrado para las empresas más endeudadas. En general, se reduce la probabilidad de siniestros especialmente desastrosos para el valor de la compañía.

La libertad contractual en Derecho de Sociedades

En otra entrada explicamos, al hilo del derecho de separación, que la doctrina española, quizá, mayoritaria, mira con recelo la libertad contractual en el Derecho de sociedades de capital. El profesor Embid Irujo ha publicado un artículo en la Revista Chilena de Derecho en el que aborda, de modo general, estas cuestiones. Y dice respecto de la libertad contractual:

Aludir a la autonomía de la voluntad a propósito de las fuentes del Derecho de las sociedades de capital no implica atribuirle un rango que, en sustancia, no le corresponde dentro de un sistema jurídico, como el español, que ha hecho, y sigue haciendo, en buena medida, de la ley, el principal instrumento de ordenación normativa de la vida humana en sociedad. Al fin y al cabo, el tratamiento que de dicho principio se hace en el artículo 28 LSC restringe su juego, como no podía ser de otro modo, a la escritura y los estatutos de la concreta sociedad en la que se aplica. Son, sin duda, los estatutos el vehículo teóricamente privilegiado para la puesta en práctica de la autonomía de la voluntad de los socios, lo que explica la atención que reciben en la LSC sus aspectos esenciales, desde la determinación de su contenido inicial hasta su modificación, materia sometida, como es sabido, a un minucioso procedimiento de desarrollo. Ello se debe a que, sin perjuicio de su origen negocial, renovado mediante acuerdo mayoritario con motivo de su modificación, hay en los estatutos una dimensión organizativa que refleja debidamente la vertiente institucional de toda sociedad y, en particular, de las de naturaleza capitalista. Se entiende, por ello que la configuración concreta de las cláusulas estatutarias es una tarea básica y, a la vez, permanente mediante la cual podrán los socios ajustar la organización y el funcionamiento de la sociedad a las variables circunstancias, tanto externas como internas, susceptibles de plantearse a lo largo de su existencia…

Más sobre la responsabilidad por folleto y las normas sobre integridad del capital

Iribarren ha tenido la amabilidad de enviarnos las páginas de su libro (ver imagen) en las que se ocupa del problema abordado por la Sentencia del Tribunal de Justicia que comentamos en la entrada anterior. Para evitar confundir al lector, hemos modificado el último párrafo de esa entrada. Quizá sea útil comentar brevemente los dos problemas abordados en la Sentencia.

En relación con el primer problema – si a esta adquisición obligatoria para la sociedad de sus propias acciones le son de aplicación las normas sobre autocartera – es fácil estar de acuerdo con el Tribunal de Justicia y con Iribarren, porque las normas correspondientes se aplican a las adquisiciones voluntarias, no a las que resultan del cumplimiento de una obligación legal o contractual por parte de la sociedad. Prueba de ello es que la regla prohibitiva no se aplica a la adquisición resultado de un embargo o de la adquisición de un patrimonio en el que se incluyen acciones de la propia sociedad adquirente de ese patrimonio.

¿Cómo se compatibiliza la protección del capital social con la responsabilidad por folleto?

Revilla, Orejana

Una sentencia de Derecho de sociedades del Tribunal de Justicia

Cuando un individuo adquiere acciones en una oferta pública de emisión (OPS) o en una oferta pública de venta (OPV) celebra un contrato de suscripción de acciones o de compraventa de acciones. En el primer caso, las acciones procederán, normalmente, de un aumento de capital que ha acordado la sociedad emisora previéndose en el mismo la renuncia o exclusión del derecho de suscripción preferente de los antiguos accionistas. Como la oferta de suscripción o de venta se hace “al público”, el Derecho del Mercado de Valores trata de garantizar que los que suscriben o adquieren estas acciones lo hacen con la información necesaria. Esta información ha de ir referida, naturalmente, al emisor y a las condiciones de la emisión. Es decir, si alguien va a comprar acciones de Inditex, ha de recibir información acerca de la situación financiera y las perspectivas de negocio de Inditex para poder tomar una decisión racional y aceptar pagar un precio determinado por unas “cosas” – las acciones – cuyo único valor reside en que dan derecho a recibir una parte proporcional de los beneficios que genere la compañía emisora. Esta información se recoge en el folleto de emisión que es revisado por la CNMV para asegurarse de su complitud.

Cuándo divergen, y cuándo no, los intereses de los accionistas respecto a la venta de la compañía

Efectos del auge de accionistas activistas

Una de las evoluciones más notables del Derecho de sociedades de capital disperso en las últimas décadas se refiere a la sustitución del mercado de control societario por la aparición de accionistas activistas. Durante el siglo XX, cuando una compañía estaba mal gestionada, los “tiburones” tenían incentivos para lanzar una oferta “hostil”, hacerse con el control y destituir a los administradores obteniendo para sí las ganancias derivadas de la nueva gestión de la compañía. Las OPAs hostiles han casi desaparecido y los “tiburones” que las organizaban han sido sustituidos por un tipo de accionista que se hace con una participación significativa (pero alejada del control) e inicia una pelea con los administradores para lograr introducir cambios en la gestión. Para ello, estos accionistas activistas han de convencer a los inversores institucionales, los actuales “dueños” de las compañías cotizadas en todo el mundo desarrollado, de que sus ideas sobre qué hacer con la compañía son mejores que las de los actuales gestores.

Según  la naturaleza de estos accionistas activistas (hedge funds, fondos de private equity) y sus objetivos particulares, la presión que ejercen sobre los administradores puede ir dirigida a cambiar la gestión (vender activos, reducir el endeudamiento, fusionarse con un tercero, sustituir al consejero-delegado, mejorar el gobierno corporativo en general) o puede ir dirigida a que los administradores pongan en venta la compañía, esto es, busquen activamente, previa prospección del mercado, al mejor postor. Si la venta se realiza y se realiza a un precio superior al de cotización de las acciones, el accionista activista hace caja vendiendo su propia participación en la compañía. 

Un caso reciente es el que ha afectado a una compañía norteamericana llamada Forest Laboratories, participada por el conocido activista Carl Icahn que adquirió un porcentaje de sus acciones en 2009 y ha logrado que los administradores acepten la absorción de la compañía por otra a un precio por acción muy superior al de cotización. Los accionistas de Forest han ganado un 193 % si compraron al tiempo que lo hizo Icahn.

No es fácil decidir cómo deben actuar los administradores – cumplir sus deberes de lealtad – cuando aparece uno de estos accionistas activistas porque, naturalmente, estos no son ángeles que tratan de maximizar el bienestar de todos los accionistas. Pero que tengan intereses propios no los descalifica y no justifica estrategias de blindaje por parte de los administradores que, igualmente, tienen sus propios intereses y que ven en peligro – igual que cuando aparecía un oferente hostil – sus propios puestos si la estrategia del accionista activista pasa por vender la compañía o cambiar a los administradores.

Cuando el accionista activista es un fondo de private equity, su interés fundamental es recuperar con ganancias la inversión realizada en acciones de la compañía y hacerlo, normalmente, vendiendo su participación. Si el fondo ha adquirido – como suele ser habitual – la mayoría o la totalidad del capital de la compañía, puede decidir unilateralmente cuándo, cómo y a quién se vende la compañía. En tal caso, no hay un conflicto con los administradores y, en general, los intereses de todos los accionistas están alineados puesto que el socio de control, como socio mayoritario, está interesado – igual que los minoritarios – en maximizar el valor en venta de la compañía. Siempre que se garantice que no hay trato discriminatorio y que todos los accionistas pueden vender en las mismas condiciones, no hay conflicto de intereses entre los accionistas.

Cuando el accionista activista no tiene el control de la compañía, como en el caso de Icahn y Forest Laboratories, los administradores se ven, por un lado, conflictuados (si hacer caso al activista implica que pierden su trabajo) pero, por otro, han de defender el interés de todos los accionistas frente al activista si consideran, de buena fe, que la estrategia propuesta por éste no va en el mejor interés de todos. Los administradores deberían, en tal caso, rechazar las propuestas del activista. El trabajo de los jueces, a posteriori, consistirá en determinar si cumplieron con sus deberes de lealtad y diligencia los administradores al actuar así. En tales casos, normalmente, el problema será decidir si ha habido infracción por los administradores de su deber de diligencia – como agentes de los accionistas – si venden la compañía a un precio inferior al que podrían haber obtenido o si rechazan ofertas irracionalmente, de modo que se vean obligados a vender, más tarde a un precio más bajo.

Conflictos entre accionistas activistas y accionistas dispersos

El único conflicto plausible entre el accionista activista y los accionistas dispersos (por cuyo interés deberían velar los consejeros independientes) es el referido a la oportunidad de realizar la venta de la compañía en ese momento. En este punto, lo interesante es que dada su naturaleza, el accionista activista se ve impelido a promover la venta de la compañía porque desinvertir al cabo de unos pocos años forma parte de la esencia de un fondo de private equity. Por tanto, los administradores podrían resistirse a la venta si consideran que es preferible esperar porque se obtendrá, en el futuro, un mayor precio. Imagínese que la compañía está desarrollando un nuevo producto de alto potencial o que su valor es mayor si alcanza un determinado tamaño o número de clientes etc. Las prisas por desinvertir del fondo de private equity podrían perjudicar a los demás accionistas y los administradores harán bien, en tal caso, en resistirse a las pretensiones del accionista activista.

Un escenario más complejo se plantea cuando los intereses del accionista activista y el de la sociedad están en contradicción. Tal ocurre, por ejemplo, cuando el activista es socio de otra compañía y su interés en ésta es superior al de su participación en la compañía afectada. En tal caso, sus incentivos pueden estar distorsionados y promover en la segunda la adopción de medidas que perjudican a ésta pero aumentan el valor de su inversión en la primera. Por ejemplo, promover la salida de un mercado concreto por parte de la segunda para mejorar la posición competitiva de la primera. O promover que la segunda adquiera un negocio de la primera a un precio que beneficia claramente a ésta. Este problema se ha analizado bajo la perspectiva del “voto vacío” (aquí, aquí y aquí).

Como se habrá deducido de lo que se ha expuesto hasta aquí, se plantean problemas semejantes a los que se plantean en el Derecho de Grupos en los que hay accionistas externos. La diferencia fundamental con los supuestos de grupos es que, en estos casos, el accionista activista no controla la sociedad en la que pretende influir (la segunda) y que en ésta existen unos individuos – los administradores – que tienen la capacidad y los incentivos para resistir esta influencia (cuando deben resistirla pero también, cuando no deben hacerlo).

El caso Morton 

Un caso reciente de Delaware planteó este conflicto. Se trata de la Sentencia de la chancery In re Morton’s Restaurant Group Shareholders Litigation, 74 A.3d 656 (Del. Ch. 2013) (una referencia breve al caso aquí)

Morton es una cadena de restaurantes cotizada cuyo accionista más relevante – con un 28 % – es un fondo llamado Castle Hartlan. Como accionista, Castle Harlan designó 2 de los 10 miembros del consejo (1 ejecutivo y 7 independientes). Castle Harlan quería “hacer caja” de su participación y presionó al Consejo de Administración de Morton para que se pusiera en venta la compañía. Lo que se hizo y, finalmente, fue absorbida por Landry que pagó un precio superior, en más de un 30 %, al valor de cotización de Morton. Los accionistas dispersos demandaron a la compañía y a Castle Hartlan (en los EE.UU. se litigan prácticamente todas las operaciones de fusión que afectan a compañías cotizadas) alegando que Castle Hartlan había “forzado” la venta rápida de la compañía porque tenía necesidades de liquidez y que eso había provocado que el precio obtenido fuera inferior al que podría haberse alcanzado en caso de que se hubiera realizado el proceso con más tranquilidad o esperando a un momento futuro. El Juez Strine dice que no se discute que se hizo una exhaustiva prospección de mercado y que Castle Harlan recibió el mismo precio por sus acciones que los demás accionistas y que la mayoría del Consejo de Morton era independiente y que Landry no tenía vínculos con los administradores de Morton y que el proceso de búsqueda de un comprador duró nueve meses…. A pesar de todo ello, los demandantes insistieron en que la operación debía ser revisada a fondo desde el punto de vista del cumplimiento de sus deberes de lealtad por parte de los administradores (entire fairness review) por el conflicto de interés en el que se encontraba Castle Hartland y porque su 28 % le permitía controlar al consejo de administración.

El Juez desestima la demanda. Ni Castle Hartlan controlaba Morton, ni el proceso llevado a cabo permite ser calificado de una venta de remate (fire sale). Tampoco es reprochable que Morton utilizara los servicios de un banco de inversión – Jefferies – que había sido propuesto por Castle Hartlan al consejo. De nuevo, el Juez no ve un conflicto de interés lo que tiene sentido si se recuerda que los intereses de todos los accionistas en maximizar el precio de venta están alineados. Y, en relación con las “prisas” por vender, el Juez recuerda que vender una de sus empresas participadas por un precio bajo perjudica al propio Castle Hartlan que no encontrará nuevos inversores para los sucesivos fondos de inversión que pretenda organizar si tal ha sido su proceder en la liquidación de los fondos previos y, por tanto, que “there is no logical inference that Castle Harlan had a liquidity interest that was at odds with the other stockholders of Morton’s”. El Juez concluye con una defensa del modelo de negocio de los fondos de private equity y su contribución al reparto de la prima de control en las adquisiciones entre todos los accionistas, incluidos los dispersos (recuérdese que en los EE.UU no hay OPA obligatoria).

Si algo es reprochable en la actuación de los administradores es que pusieran tanto empeño en vender la compañía – probablemente a instancias de Castle Hartlan –. Cuenta la sentencia que Morton se puso en contacto con 100 posibles compradores, firmó 50 acuerdos de confidencialidad y contrató dos bancos de inversión para que le asesorara en la venta. Nada de eso es barato y es probable que se gasten muchos recursos de la compañía y mucho tiempo de sus ejecutivos y directivos en proporcionar la información que necesita cualquier potencial comprador (aunque los bancos de inversión cobren sólo si la operación se realiza, los abogados no lo hacen). Pero como bien está lo que bien acaba, si, finalmente, la compañía se vendió a un precio notablemente superior al de cotización, es difícil argumentar que los administradores causaron daño a la sociedad por haber realizado una “campaña de venta” de la compañía tan intensa y extensa. 

En fin, la sentencia dice alguna cosa sobre los bancos de inversión que asesoran en estas operaciones: el Juez consideró que el banco actuó con transparencia en sus valoraciones, por lo que no procede revisar éstas porque los demandantes las consideraran bajas. Los administradores proporcionaron a los accionistas la información necesaria para que éstos decidieran si preferían aceptar la oferta de Landry o “stick in and hope that bone-in ribeyes begin to sell like Big Macs”.

Tampoco ve conflicto de interés alguno en que el banco del vendedor – Jefferies – financiara la adquisición al comprador, esto es, proporcionara los medios al comprador para que éste pudiera adquirir la compañía.

“El comité (creado en el Consejo de Morton para la venta) ponderó las ventajas e inconvenientes de permitir que Jefferies trabajara para el comprador y financiara su adquisición, abandonando su posición como asesor financiero del Consejo. Finalmente, el Comité decidió proponer al Consejo que se permitiera a Jefferies financiar la oferta del comprador siempre que dejara de participar en las negociaciones que tuvieran lugar a partir de ese momento,; redujera en 600.000$ su comisión y emitiera en todo caso su fairness opinion sobre el precio y las condiciones de la operación… el Consejo (aprobó la propuesta del comité y) dedicó el dinero ahorrado para contratar a otro asesor…. La decisión de permitir a Jefferies que financiara al comprador y contratar a un nuevo asesor que pudiera proporcionar un asesoramiento no conflictuado en lugar de arriesgarse a perder una oferta a un precio muy por encima del de mercado no permite deducir que el Consejo actuó de mala fe.

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• Los administradores como agentes de los accionistas

Los administradores como agentes de los accionistas

Según se explicó en otras entradas, las funciones de los administradores se resumen indicando que (i) son los encargados de la gestión de la empresa social y (ii) de las relaciones negociales de la sociedad. A tal fin se les reconoce el poder de dirección para tomar todas las decisiones que convengan a la consecución del fin social, esto es, al desarrollo de la empresa y el poder de representación para vincular a la sociedad con sus actos cuando se relacionan en nombre de ésta con terceros.

La sentencia sobre swaps del Tribunal Supremo

Fuente

En otras entradas hemos explicado que los consumidores y, en general, los inversores no cualificados, no deberían especular con sus ahorros. Y, naturalmente, los bancos no deberían ofrecer productos de inversión de los ahorros de los particulares con un componente especulativo. También hemos dicho que los swaps que no tienen función de seguro, son productos de especulación. Hacíamos referencia a una sentencia de la Audiencia Provincial de Huelva que afirmó la validez de un swap contratado por una pequeña empresa constructora, contrato que nosotros calificábamos como una mera apuesta. Si la inflación era superior a una determinada tasa, ganaba el banco. Si era inferior, ganaba el cliente. Añadíamos que “como apuesta, es bastante desigual dado que el banco tiene mucha más información sobre la evolución previsible de la inflación y no es probable que la competencia en ese nicho de mercado que son este tipo de swaps proteja al cliente de manera suficiente”. Es decir, que, además del carácter especulativo del producto, existe el riesgo de que los dados con los que se hace la apuesta estén cargados a favor del banco. En un breve trabajo de Miguel Pérez Guerra, se dice que “el precio de mercado o valor razonable de un swap en el momento inicial – calculado con las mismas fórmulas que luego se utilizan para calcular el precio a pagar en caso de cancelación anticipada – debe ser cero, o en otras palabras, que la posición que adopta el banco y la del cliente tengan el mismo valor”.

Diez años después

Es difícil que no te guste España, no disfrutar del ambiente de una sociedad tan civilizada, no admirar los logros de sus gentes.

Así empezaba el artículo que abría el especial sobre nuestro país de The Economist en 2004. Entonces, la economía no preocupaba demasiado al articulista. La “segunda transición” que España debía realizar, en su opinión, era la institucional. Como recordarán, 2004 fue el año en el que Zapatero llegó al poder. Y lo que se veía desde Londres era que el cambio de Gobierno había supuesto que

“todas las instituciones que en otros países serían independientes tales como los think-tanks;  el poder judicial; el organismo encargado de proyectar la cultura nacional en el extranjero y los medios públicos de comunicación, vieron como sus gestores cambiaban inmediatamente tras las elecciones generales del 14 de marzo, exactamente igual que había sucedido tras cada una de las elecciones generales anteriores. (España)… no ha tenido tiempo para desarrollar la densa maleza de organizaciones independientes que enriquecen las democracias: una prensa no partidista, asociaciones profesionales abiertas y avanzadas; universidades seguras de sí mismas, organizaciones no gubernamentales escépticas, individuos que hablan alto y claro etc.

Diez años después, la democracia española sigue incompleta. La política ha infectado todas las instituciones que deberían funcionar libres del parásito. Y el parásito las ha colonizado hasta terminar con su huésped o, cuando el huésped no muere porque vive de los impuestos, hasta hacerle perder cualquier capacidad de reacción. Rajoy puede estar orgulloso. En poco tiempo, nadie que se haya movido, saldrá en la foto.

Cómo escribir un buen comentario de una sentencia

@thefromthetree

Otro amable comentarista me reprocha mi repetida crítica a los comentarios de jurisprudencia de la Revista de Sociedades y me pide que explique cómo debe ser un “buen” comentario de una sentencia. No me siento obligado a hacerlo puesto que en mis críticas se dan razones para sostenerlas, más allá del desahogo y de la libertad de expresión de la que disfruto. En la Revista de sociedades, los comentarios adolecen de defectos que son bastante estándar y repetidos. Los dos más frecuentes son los siguientes: en muchos comentarios, la sentencia no es mas que una excusa para hablar de algún tema, sin que los comentarios del autor tengan correspondencia con el contenido de la sentencia. Es como si el autor se limitase a averiguar “de qué va” la sentencia para, a continuación, darnos una clase o escribir un artículo sobre ese objeto. La mayor parte de las veces, un artículo mal escrito e insuficientemente documentado como si el hecho de que los comentarios sean un género “menor” justificara la pereza del autor. Otros comentarios no son sino una lista de sentencias resumidas que tienen “algo que ver” con la que se supone que se comenta. Un defecto añadido es el de iniciar el comentario con un resumen de la sentencia para, a continuación, volver a resumir ese contenido en palabras – se supone – propias del autor. Se logra así que no haya comentarios que bajen de las 10 páginas. Hay que pasar diez páginas para entrar en materia. Por último, hay muchos comentarios de sentencias que son, simplemente, un corta-y-pega de textos propios de un Manual en relación con los temas que la sentencia menciona aunque ésta no los trate. ¿Qué utilidad tiene reproducir generalidades sobre cada uno de esos temas?

Microentrada: la relación maestro-discípulo en la academia jurídica

Fuente

Pregunta un amable comentarista acerca de mi opinión respecto a las características que debe reunir un maestro para ser considerado como tal en el ámbito de la investigación académica en Derecho. No es que haya pensado mucho al respecto, pero hay algunas cosas que me parecen bastante obvias.

La relación maestro-discípulo solo es posible si ambos comparten pasión por el estudio; inteligencia bastante para aportar algo al conocimiento jurídico e integridad en el trabajo de investigación. Un maestro interesado en conseguir poder académico – crearse una clientela que le permita incrementar su influencia en las decisiones que se toman en el ámbito universitario (en la industria de libros de texto, revistas o en el mercado de plazas de profesor universitario o de puestos de gestión) – no es un maestro en el sentido estricto en el que yo quiero utilizar el término.

La cuestión prejudicial del Tribunal constitucional alemán: cuando un tribunal hace política

Por Felix Ekardt, Catedrático de Derecho. Universidad de Rostock 

Se trata de la primera cuestión prejudicial que presenta el Tribunal Constitucional alemán (TC) ante el Tribunal de Justicia de la Unión Europea (TJUE). En resumen, se pregunta a los jueces de Luxemburgo si la decisión del Banco Central Europeo (BCE), de 6 de septiembre de 2012, que prevé la posibilidad de que el BCE compre deuda pública de países concretos de la zona euro en el mercado secundario sin límites y con el objetivo de generar confianza en la política crediticia y asegurar la estabilidad del euro es compatible con el Derecho primario de la Unión europea.

La decisión del TC alemán de plantear esta cuestión prejudicial ha sido bien acogida por la opinión pública alemana. La interpretación predominante que se hace de la misma es que el TC alemán defiere al TJUE la definición del marco constitucional comunitario en la crisis del euro. Pero este análisis no tiene en cuenta que la cuestión prejudicial va más allá ni las consecuencias políticas y económicas que, de su presentación, podrían derivarse, problemas que se reflejan en los dos votos particulares que critican ferozmente la decisión mayoritaria.

El derecho de venta conjunta (tag along) como sustitutivo de la OPA obligatoria

En Europa, cuando alguien se hace con el control de una sociedad cotizada, está obligado a adquirir la totalidad de las acciones emitidas por la sociedad cuyo control se ha alcanzado. La obligatoriedad de la OPA se considera una buena forma de proteger a los accionistas dispersos y evitar que el socio de control actual se haga con la prima de control en solitario, esto es, no comparta la prima de control que paga el oferente con los accionistas dispersos. Ex ante, la OPA obligatoria desincentiva las tomas de control “predatorias”. Como el socio de control sabe que tendrá que repartir la prima de control con los demás accionistas, no tiene incentivos para venderle el control de la compañía a un oferente que sea un depredador, es decir, alguien que, tras tomar el control, vaya a robar en mayor medida de lo que lo venía haciendo el accionista de control (beneficios privados del control) y que, para lograr el control estaría dispuesto a repartir ese “botín” (mayores beneficios privados del control) con el actual socio de control. Pues bien, en los países cuyo Derecho del Mercado de Valores no incluye una OPA obligatoria,

Reconocimiento de deuda obtenido mediante intimidación

Es verdad que no hay casos como los norteamericanos. Pero los alemanes no les quedan muy a la zaga. Esta sentencia de la Audiencia Territorial de Coblenza se ocupa de una demanda interpuesta por el dueño de un burdel para exigir el pago de un reconocimiento de deuda firmado por un cliente que – imagínense el sujeto – había lanzado por dos veces una bomba fétida en el prostíbulo. Identificado a través de las cámaras de seguridad, el dueño del burdel le hizo firmar un papel en el que reconocía deber 12.000 € amenazándole con colgar las fotos en internet si no pagaba. El individuo firmó pero se negó a pagar. Lo alucinante es que el dueño del burdel presentara la demanda reclamando el pago. El Tribunal de Coblenza dice que la deuda no es válida porque el consentimiento fue arrancado con intimidación. Dice incluso que la firma del documento no implicaba autorización por parte del pirado para que se publicaran las fotos tomadas por la cámara de seguridad. La amenaza de publicar la foto del individuo en el burdel es suficiente para viciar el consentimiento. Por qué el individuo se dedicaba a echar bombas fétidas en el prostíbulo, no lo sabemos. En España, ¿diríamos que el reconocimiento de deuda carece de causa o que tiene causa ilícita o diríamos que el contrato es anulable por haber concurrido intimidación?