Comanditarias por acciones ¿a bolsa?

Ichiro Tsuruta

A través del blog de Corporate Governance de Harvard, me entero de la polémica que se ha producido por la salida a bolsa del grupo Carlyle. Lo polémico ha sido que Carlyle ha adoptado la forma de una Limited Partnership en lugar de una Corporation.

Una Limited Partnership es muy parecida a una sociedad comanditaria por acciones y es la estructura típicamente usada para articular un fondo de inversión privado (private equity). Hay un socio colectivo que es, a su vez, normalmente, una sociedad anónima o limitada que actúa como administrador y que tiene mucho más poder que un administrador de una sociedad anónima. Los derechos de los socios están limitados. Son los propios de un socio comanditario. O sea, derecho de información, derecho a participar en las ganancias sociales y poco más. No pueden intervenir en la administración (lo que se traduce, en los EE.UU., en que, si existe un consejo de administración, no tiene por qué haber consejeros independientes que velen por los intereses de los comanditarios) y el administrador no puede ser prácticamente destituido (en España, sí, pero con más límites que el administrador de una SA o una SL). Al parecer, en los EE.UU., los derechos de los comanditarios son incluso menores porque la sociedad no tiene obligación de celebrar una junta cada año.

En el caso de Carlyle, lo llamativo es que los socios aprovecharon la libertad estatutaria para reducir aún más los derechos de los socios comanditarios antes de sacar a Bolsa la sociedad. Y, por ejemplo, establecieron en los estatutos que el administrador/socio colectivo “puede hacer prevalecer sus propios intereses y el de las empresas de su grupo sobre el interés de los socios comanditarios”.

Y la pregunta que se hacen Gladman/Young es por qué querría nadie comprar acciones de una comanditaria así. Hay razones fiscales; permite a pequeños inversores participar en proyectos de inversión a los que, normalmente, solo tienen acceso inversores institucionales o gente muy rica y, seguramente también, “porque a nadie parece importarle” mucho cláusulas en los estatutos sociales como la que hemos transcrito. Las autoras dicen que puede haber un problema con las personas que, en los inversores institucionales, deciden participar en una OPS o en una OPV y las personas que, a continuación, se encargarán de gestionar esas inversiones. Mientras las segundas se preocupan de las reglas de gobierno corporativo de las compañías en las que su empresa invierte, los que adquieren las acciones en primer lugar puede ser que no tanto.

Los de Carlyle incluyeron también una cláusula de arbitraje en los estatutos sociales lo que excluía cualquier posibilidad para los accionistas de interponer acciones colectivas de responsabilidad de administradores que son muy populares en los EE.UU. Pero la SEC no se la autorizó (¡es el lobby de los litigadores!).

Las autoras hacen un comentario final que tiene interés. Esto es una innovación como cualquier otra (organizativa). Si el mercado funciona razonablemente, tendrá éxito y veremos muchas L.P. en la bolsa o desaparecerán como todas las modas en función de su eficiencia. Razones para pensar que puede ser una innovación que aumente el bienestar social son que puede ser una organización adaptada a sociedades profesionales y empresas de inversión. Un despacho de abogados no puede salir a Bolsa como una sociedad anónima normal. Hay que dejar el control de la compañía en manos de los socios-abogados porque el valor de la compañía está muy ligado al capital humano. Por tanto, la forma de sociedad comanditaria es adecuada si los abogados son socios colectivos y los inversores socios comanditarios. Por otro lado, quedaría claro, desde el principio, que los que acuden a la OPS u OPV correspondiente saben que serán “accionistas de menor derecho”. No creemos que una cláusula estatutaria como la que hemos transcrito fuera lícita en esos términos en España ya que vendría a significar que los administradores pueden incumplir a su arbitrio el contrato de sociedad sin incurrir en responsabilidad alguna (art. 1256 CC). Sin embargo, es perfectamente legítima una cláusula estatutaria que permita al socio gestor hacer competencia a la sociedad porque el gestor tenga intereses en otras empresas semejantes y reparta su dedicación entre todas ellas.

Lo que llama la atención a las autoras del post es que los asesores de todas las LP que han salido a Bolsa en los EE.UU. han sido los mismos. Un despacho llamado Simpson Thacher and Bartlett .