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sábado, 10 de noviembre de 2012

Transformar deuda en capital del derecho y del revés

Una forma bastante intuitiva de sanear una compañía (en adelante, la compañía) pasa por reducir su deuda y aumentar sus recursos propios. Para hacerlo, la forma más natural es la de convertir créditos contra la sociedad en capital (debt equity swap). Los acreedores dejan de serlo y se convierten en accionistas.


Un debt-equity swap exige que acreedores y accionistas estén de acuerdo porque la conversión de créditos en capital ha de hacerse mediante una operación acordeón en la compañía ya que, si no se procede a una reducción previa, los acreedores no estarán dispuestos a aportar sus créditos en un aumento de capital (aumento de capital por compensación de créditos) ya que sería tanto como regalar a los (antiguos) accionistas parte de lo aportado por los acreedores (nuevos accionistas).
Y la operación acordeón requiere que sea la junta de accionistas (art. 25.1 2ª Directiva) la que acuerde la reducción y el aumento de capital y, si el capital se reduce por debajo de la cifra de capital mínimo, que se otorgue a los antiguos accionistas “en todo caso” el derecho de suscripción preferente en el aumento de capital subsiguiente.
A mi juicio, la valoración de los créditos aportados por los acreedores en el aumento de capital debería hacerse por su nominal, aunque sean créditos frente a una compañía que se encuentra en una situación difícil, porque, en relación con un aumento de capital, los únicos sujetos protegidos son los antiguos accionistas y éstos no pueden alegar que los acreedores deben soportar un haircut para convertir sus créditos en acciones.
Un problema serio de Derecho Concursal es que si un acreedor se aviene a aportar parte de sus créditos – pero no todos – a la compañía, puede alcanzar, como socio, más de un 5 % del capital de la compañía y si el saneamiento no tiene éxito y la compañía acaba en concurso, podría suceder que los créditos no aportados son subordinados porque ahora es una “persona especialmente relacionada con el deudor”. Afortunadamente, el art. 93.2 1º de la Ley Concursal solo califica como tales a los acreedores que fueran socios de la compañía en el momento del “nacimiento del derecho de crédito”. Como los acreedores devienen accionistas de la compañía precisamente mediante la conversión de sus créditos en capital, no serán consideradas como personas especialmente relacionadas con el deudor.
Me dice un colega que la extinción parcial del crédito originario por conversión en acciones podría ser calificado como un caso de novación del crédito originario, de manera, que la parte del crédito que permanece nacería -novada- en ese momento en el que el acreedor se convierte en socio, con lo que no se eliminaría el riesgo de la postergación. En tal caso, si fracasa el plan de viabilidad, los demás acreedores podrían pedir la subordinación de los créditos del acreedor-socio. Esto, en todo caso no tiene mucho sentido, ya que en el plan de viabilidad siempre podría pactarse, a cambio de la condonación -parcial- de la deuda a un acreedor (siempre que la cuantía de la condonación fuera mínimamente relevante), el otorgamiento por el resto de la deuda de garantías (condono el 70% pero los acreedores me conceden una hipoteca sobre el 30% restante). Si se puede establecer eso como parte del plan de saneamiento (lo más: otorgar garantías), no tiene sentido que el acreedor no pueda (lo menos) simplemente permanecer como acreedor ordinario en las mismas condiciones de antes, a pesar de que ha concedido a la masa una "subordinación" voluntaria (mediante la conversión del crédito en acciones) de la mayor parte de su crédito. "Todo el problema proviene del automatismo que se establece en la subordinación de los créditos que sufren las personas especialmente relacionadas y que, en el caso de los socios, llega a una cuantía tan insignificante del 5%. Si se exigiera demostrar una gestión realizada en interés de ese socio o, al menos, la capacidad para determinar las líneas fundamentales de la gestión (en riesgo de los demás acreedores), la medida podría ser razonable.
Una solución más retorcida – pero que puede tener sus ventajas – pasa por hacerlo al revés. Los acreedores aportan los créditos contra la compañía como aportaciones no dinerarias a una sociedad de nueva creación a la que la compañía aporta, a continuación, su “negocio” o parte de éste (créditos y deudas). Al entrar a formar parte de la sociedad de nueva creación, esas deudas de la compañía se extinguen por confusión con los créditos aportados por los acreedores (reverse debt-equity swap). Como se habrá percibido, en este caso, basta con que los acreedores logren un acuerdo con los administradores de la compañía que ha de ser saneada. O, en aplicación de la doctrina sobre competencias no escritas de la junta, la autorización de la Junta de Accionistas para proceder a la transmisión a la sociedad de nueva creación de una parte importante del negocio de la compañía. En estos casos, equivale a un acto de liquidación y, por tanto, es razonable exigir el acuerdo de la Junta.
La sociedad de nueva creación puede absorber a la compañía que se desea sanear (fusión por absorción) con lo que los accionistas de la compañía pasarán a serlo, en la proporción que corresponda, de la de nueva creación. Los acreedores, normalmente, se convertirán en socios mayoritarios.
Para más detalles, puede verse este trabajo de Lenz (en alemán). Es un trabajo de seminario pero es que los profes alemanes no publican nada en libre acceso. Y para la utilización de estas estrategias en la reestructuración bancaria, v., los trabajos de Zingales recopilados aquí

7 comentarios:

Anónimo dijo...

¿Por qué si se hace aportación sin reducción previa, los nuevos accionistas están regalando parte a los antiguos accionistas? Realmente son los antiguos accionistas los que pierden parte de su pocentaje de participación en la sociedad.

JESÚS ALFARO AGUILA-REAL dijo...

La sociedad tiene un patrimonio de 25 y un capital de 50 dividido en 10 acciones de 5 euros cada una de valor nominal, o sea q el valor real/razonable de cada acción es 0,5 euros. Si la sociedad aumenta capital sin reducción previa, tendrá que hacerlo emitiendo acciones a su valor nominal (está prohibido emitir x debajo del valor nominal). Pongamos que emite otras 10 acciones de valor nominal 5 y las emite a nominal, esto es, la sociedad, tras el aumento de capital tendrá un patrimonio de 75 (25 que tenía más 50 que han entrado como desembolso del aumento de capital) y un capital de 100, ergo cada acción vale - valor real o razonable - 0,75. Los antiguos accionistas han visto como el valor real de sus acciones ha aumentado de 0,5 a 0,75 mientras que los nuevos, que han puesto 5 x acción, reciben acciones que valen inmediatamente 0,75

Anónimo dijo...

Entendido. Muchísimas gracias por su pronta respuesta.

Anónimo dijo...

Por cierto, en relación a la cuestión de la valoración de los créditos aportados, puede tener interés recordar que el ICAC (Consulta nº 4 BOICAC 89/MARZO 2012) se decanta por el criterio del valor razonable de dichos créditos: “La sociedad prestataria reconocerá un incremento de sus fondos propios por el valor razonable de la deuda que se da de baja”. Un saludo

José Carlos González dijo...

Totalmente de acuerdo en cuanto a la valoración de los créditos. Si fueran créditos de un tercero, lógicamente, el deterioro de su valor por la pérdida de solvencia del deudor debe sufrirlo el acreedor aportante, pero si es un crédito contra la propia sociedad, sería favorecer al propio deudor que "saldaría" la deuda por menos de su nominal. Así lo tengo publicado hace ya algunos años(1994 en Riv.dir.comm. y 2006 en el Diccionario de Derecho de Sociedades).
Respecto al tema concursal, es cierto que la operación es una novación (no es una mera compensación, ni dación en pago ni extinción por confusión) pero, por un lado, si son "otros" créditos los que no se capitalizan, no hay problema y, para el caso de que se capitalice parcialmente un crédito preexistente, se trataría de una novación modificativa (no extintiva) y, por tanto, la parte no convertida no es un "nuevo" crédito a los efectos del art. 92 LC que nace cuando ya se es socio. Esto se ve muy bien si es un préstamo hipotecario: no pierde su "rango" por una cancelación parcial vía capitalización.
Además, al margen de esta cuestión dogmática, está la propia lógica del precepto sobre subordinación (la teleología del precepto): se quiere subordinar los préstamos concedidos por socios significativos, no por terceros que luego devienen socios, siendo indiferente si tal circunstancia sobrevenida se produce porque adquiero acciones/participaciones de forma derivativa u originaria y, en este último caso, cual sea la naturaleza del contravalor del aumento de capital.

JESÚS ALFARO AGUILA-REAL dijo...

Jose Carlos, mándame esos trabajos tuyos en formato electrónico. Gracias!

Anónimo dijo...

¿Por qué la extinción parcial del crédito originario podría suponer un "renacer" del crédito originario por la novación? y en este sentido, ¿por qué no también en el caso de subrogaciones y cesiones de ese crédito podría derivarse la misma consecuencia?

Si entendemos que el derecho de crédito nace en el momento que se crea la obligación de pago futuro, y sólo en ese momento primigenio, qué argumentos tiene ese colega que mencionas para sostener que puede haber nacimientos posteriores subjetivos, no ya sólo en cuanto a extinción parcial de ese derecho de crédito (que en puridad no vuelve a nacer sino que muere una parte) sino ante una novación subjetiva activa, por ejemplo.

Por tanto, mi pregunta es, ¿en el caso de que un acreedor se subrogue en el derecho de crédito, se entiende que hay un nuevo momento de nacimiento de la obligación o por el contrario sólo supone la continuación de la existencia de ese derecho de crédito, aunque para el acreedor subrogado acabe de nacer subjetivamente? ¿Hay un nacimiento primigenio del crédito que se conforma como el único momento relevante para hacer el test de persona especialmente relacionada o la norma contempla el momento de nacimiento subjetivo?

Si se entiende que no hay un nacimiento subjetivo del crédito, esto podría dar lugar a mil y una maneras para contornar la norma y conseguir no ver subordinado el derecho de crédito simplemente adquiriendo de persona no PER.

Muchas gracias,
Victoria

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