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jueves, 17 de mayo de 2018

Accionistas activistas, beneficios particulares del control, transacciones vinculadas y accionistas institucionales

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Nápoles

La historia que les cuento a continuación y que he recogido de (l blog de la Universidad de Columbia) Sahil Mahtani tiene de todo. Cuenta que en la elección de los consejeros de Telecom Italia en la última junta general ha habido una sorpresa. Los accionistas institucionales (Vanguard, BlackRock y State Street) poseen en conjunto alrededor del 7 por ciento de las acciones de Telecom Italia. Y, para cubrir las vacantes – 10 – del consejo de administración, había dos candidaturas. Una presentada por Vivendi, una compañía francesa titular del 24 % de Telecom Italia y otra presentada por el fondo de capital riesgo llamado Elliot que, a su vez, tenía el 9 % de los derechos de voto. La junta de accionistas de Telecom Italia tuvo lugar el 4 de mayo pasado y los resultados fueron que la lista de Elliot recibió casi el 50 % de los votos y la de Vivendi el 47,2 %. En los días anteriores se publicaba que Bolloré, el millonario francés que controla Vivendi, había sido detenido en París con cargos de corrupción (“si el grupo Bolloré hizo uso de la agencia de comunicación Havas de la que también es dueño para facilitar la llegada al poder de dirigentes africanos, ayudándolos en tareas de asesoramiento y comunicación. A cambio, el grupo habría obtenido las lucrativas concesiones portuarias”). El resultado es que, de los 15 miembros del consejo de administración de Telecom Italia, los 10 propuestos por Elliot recibieron más votos que los propuestos por Vivendi que tuvieron que conformarse con 5 puestos.

Estos acontecimientos indican, por un lado, que los accionistas institucionales, también en Europa y no solo en EE.UU., están dispuestos a intervenir a favor de una accionista activista – en este caso Elliott – si consideran que la compañía en la que invierten, en principio pasivamente, está mal gobernada y el accionista de control está obteniendo beneficios particulares del control que debería compartir con los accionistas dispersos. Elliott, dice Mahsani,

argumentó que Vivendi estaba tratando a Telecom Italia como una extensión del imperio comercial de Vincent Bolloré, y que ese valor en Telecom Italia se estaba transfiriendo hacia arriba a su grupo matriz, Vivendi, y no a los accionistas de Telecom Italia”.

El activismo de Elliott – un fondo oportunista donde los haya, es el que ha “sacado” a los argentinos miles de millones de dólares – benefició a los accionistas dispersos de Telecom (la cotización subió un 12 %). Lo curioso es que el objetivo de Elliott no era cambiar al consejero delegado – Amos Genish – sino reducir los costes de agencia incluyendo en el Consejo de Administrador a más independientes que velasen por el interés de los accionistas dispersos – de los accionistas institucionales en buena medida – mas que por el interés del Sr. Bolloré y su grupo.

¿Cómo extrae beneficios particulares del control de Telecom Italia el Sr. Bolloré? Transacciones vinculadas

Por ejemplo, a fines de 2016, Telecom Italia adjudicó un importante contrato publicitario a Havas, cuya propiedad mayoritaria era Bolloré en ese momento. Havas es dirigido por el hijo de Bolloré, Yannick, quien el mes pasado reemplazó a Bolloré como presidente de Vivendi. El contrato valía 92 millones de euros, o alrededor del 7 por ciento de los ingresos netos de Telecom Italia el año pasado, lo cual no es calderilla. Esta es la razón por la cual la asociación de accionistas minoristas de Telecom Italia, Asati, protestó ante el regulador del mercado italiano, Consob.

En octubre, Telecom Italia creó una empresa conjunta con Canal +, una empresa de televisión propiedad de Vivendi, a la que Telecom Italia se comprometería a adquirir el contenido producido por Canal +, contenido que podría valer cientos de millones de euros. Teniendo en cuenta lo que está en juego, esa decisión también está siendo examinada por la Consob.

Bolloré controla Telecom Italia a través de una pirámide de participaciones, lo que exacerba sus incentivos para extraer valor de la base de la pirámide y “subirlo” a la sociedad que es completamente de su propiedad. Así, Groupe Bolloré posee el 20 % de Vivendi que, a su vez, posee el 17 % de los derechos económicos de Telecom – y el 24 % de los derechos de voto suponemos que porque hay acciones sin voto –, de modo que, dice Mahtani,

“Groupe Bolloré posee indirectamente poco menos del 3,5 por ciento de las acciones de Telecom Italia. Se sigue, como ha argumentado Elliott, que 1 euro ganado en Vivendi es casi 6 veces más valioso para Groupe Bolloré que 1 euro ganado en Telecom Italia. En otras palabras, Bolloré tiene un claro incentivo para que las ganancias se acumulen en el nivel Vivendi en lugar de en Telecom Italia.

La cosa es peor. Un euro ganado por Groupe Bolloré – a través de Havas, por ejemplo – mediante un contrato entre una empresa del grupo Bolloré y Telecom Italia equivale a 30 euros ganados a través de Telecom Italia. Los incentivos de Bolloré para celebrar contratos entre Telecom Italia y otras empresas controladas por él son, pues, estratosféricos.

Y si Elliot ha ganado es porque quitar a Vivendi el control del consejo de Administración de Telecom Italia es una forma sencilla y directa de reducir drásticamente los costes de agencia que hemos descrito. Como hemos repetido muchas veces, los consejos de administración de sociedades cotizadas no son ya órganos que asesoran a los ejecutivos. Son órganos que seleccionan y vigilan a los ejecutivos. Pero si el consejo de administración está controlado por el accionista de control y éste tiene una participación inferior al 100 % de la sociedad, el accionista de control utilizara éste para extraer beneficios particulares de la empresa controlada. Que el consejo de administración tenga consejeros independientes (independientes del accionista de control) es fundamental. Pero insuficiente. Es necesario, igualmente, que su papel sea decisivo cuando se trate de controlar la celebración de contratos como los que hemos descrito, esto es, de realizar transacciones vinculadas entre la sociedad y el accionista de control o una “related party”. Los artículos 228 y siguientes LSC establecen la regulación adecuada para tratar estas transacciones y evitar que puedan extraerse beneficios particulares por el accionista de control.


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