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En un paper que estoy preparando y que se titulará "Acuerdos corporativos vs decisiones conjuntas" trato de demostrar que el único objetivo de someter a votación y acordar por mayoría las decisiones en una corporación - en una sociedad anónima, una cooperativa o una asociación - es acumular la información de la que disponen los miembros de la corporación. La sabiduría de las masas. Trato de argumentar que ese es el sentido que tuvo históricamente en la elaboración de las decisiones de las corporaciones por parte de los canonistas en la Edad Media la regla Quod omnes tangit y que aproximarse a la verdad (obtener la mejor decisión para el interés general de la corporación) era el objetivo de recurrir a una votación.
En definitiva, los acuerdos corporativos tienen una función epistémica (adoptar la decisión más correcta, esto es, la 'mejor informada') y no trata de maximizar la compatibilización de las preferencias de los miembros. Eso es lo que persiguen las decisiones 'contractuales' (por oposición a las decisiones corporativas) que son las que adopta un grupo de personas cuando tienen, por ejemplo, que decidir si van a cenar a un restaurante japonés o a un italiano o cuando los socios tienen que decidir cómo se reparten las ganancias obtenidas gracias a la puesta en común.
El trabajo al que pertenecen estos párrafos confirma la tesis epistémica examinando la distribución de competencias 'pactada' por los accionistas de sociedades anónimas noruegas de principios del siglo XX. Los autores descubren que, cuanto más disperso está el accionariado - lo que puede tomarse como una indicación de bajo nivel de información de los accionistas sobre las decisiones de gestión de la empresa - más competencias se reservan a los administradores. Y viceversa.
Debo hacer notar que, a mi juicio, el reparto de dividendos es una decisión 'contractual' (aunque no exclusivamente porque repartirlos o reservarlos es una decisión también sobre la financiación de la empresa - autofinanciación o financiación recurriendo a terceros -). Pues bien, como se verá a continuación, la decisión de distribuir dividendos queda en manos de los socios incluso en sociedades con muchos accionistas en las que es razonable pensar que los administradores tienen mucha y mejor información que los accionistas dispersos. Esto revela que, cuando los accionistas deciden sobre la aplicación del resultado y el reparto de beneficios no están acumulando información, están expresando sus preferencias, de ahí que, según los autores, su delegación a favor del consejo se explique por la función de éste de mediador y componedor de las diferencias entre accionistas, justamente, la función de compatibilizar preferencias divergentes que es razonable que existan respecto al destino de los beneficios de la compañía en función de las distintas necesidades de liquidez de los distintos accionistas.
El trabajo tiene interés también porque proporciona indicios de que, dejados a su voluntad, los promotores de compañías y los inversores llegan a 'arreglos' eficientes lo que disminuye la legitimidad de la legislación imperativa respecto de las relaciones internas de una corporación como la sociedad anónima.
Los autores explican que atribuir la competencia a los accionistas para tomar todas las decisiones no solo tiene un coste en el sentido de que los accionistas no son los que están en posición de tomar las mejores decisiones (por falta de información) sino que puede desincentivar la adquisición de información por parte de los administradores (no deciden ellos, así que...)
El contenido del trabajo es el siguiente:
En este trabajo estudiamos cómo la estructura de la propiedad afecta a la distribución del control sobre cinco decisiones empresariales fundamentales: la adquisición o venta de activos de la sociedad, el endeudamiento con garantías reales, las emisiones de capital, la liquidación de la empresa y el reparto de dividendos, entre los accionistas y los directivos de 85 sociedades industriales noruegas cotizadas a comienzos del siglo XX. En concreto, investigamos cómo la presencia predominante de pequeños accionistas favorece la delegación del control sobre estas decisiones en los administradores, a través de su incidencia sobre la cantidad de información específica de la empresa de la que disponen los accionistas.
... dado que en algunas regiones de Noruega la oferta de inversores acomodados era escasa, las empresas de esas zonas se vieron obligadas a emitir acciones entre inversores de menor capacidad económica, lo que generó una variación exógena en la composición del accionariado. En segundo lugar, la Noruega de comienzos del siglo XX carecía de una legislación societaria imperativa que regulase el diseño del gobierno corporativo, de modo que las sociedades podían distribuir libremente el control sobre las decisiones estratégicas mediante sus propios estatutos. En tercer lugar, durante este período la ley no exigía la existencia de consejos de administración, y Burkart, Miglietta y Ostergaard (2023) muestran que una de las principales razones para su creación fue la necesidad de mediar en los conflictos entre accionistas heterogéneos.
En ese trabajo se lee:
Los consejos surgen en empresas con una base de accionistas amplia y heterogénea. ... una función importante de los consejos es mediar entre accionistas heterogéneos con intereses divergentes. Las limitaciones al número de votos que puede emitir un accionista son frecuentes y garantizan que los consejos sean representativos y no estén controlados por grandes accionistas
Y continúan los autores
Una junta general atravesada por desacuerdos entre los accionistas tiende a ser un órgano de decisión ineficiente. En consecuencia, los accionistas pueden optar por transferir el control de decisiones estratégicas a un consejo de administración que esté en mejores condiciones para conciliar objetivos contrapuestos.
La constitución de un consejo de administración sirve, por tanto, como indicador observable de la posibilidad de conflictos dentro de la junta general, lo que nos permite distinguir el efecto de la desventaja informativa de los accionistas sobre la delegación del control del efecto derivado de las discrepancias entre ellos.
Nuestros resultados muestran que la junta general sigue siendo el órgano de decisión más poderoso, pues conserva el control sobre el mayor número de decisiones estratégicas, lo que es coherente con la idea de que los accionistas protegen sus intereses frente al oportunismo de los directivos. No obstante... los administradores reciben un grado considerable de control sobre decisiones estratégicas.
Lo importante es que las sociedades con predominio de pequeños accionistas tienen una probabilidad significativamente mayor de delegar en la dirección el control sobre cuestiones estratégicas de la empresa, incluso cuando se controlan los posibles conflictos entre accionistas utilizando como indicador la existencia de un consejo de administración.
Si esta delegación obedece a la ventaja informativa de los administradores respecto de los accionistas, cabría esperar que la reserva de competencias a la junta general y las cláusulas estatutarias que facilitan la obtención de información por los accionistas se comportasen como mecanismos complementarios. Investigamos la importancia de la información en la asignación del control mediante dos tipos de pruebas complementarias.
(La primera es que).. Las decisiones más estrechamente vinculadas a la actividad ordinaria de la empresa, como la adquisición y venta de activos, la obtención de financiación o las ampliaciones de capital, son precisamente aquellas respecto de las cuales los ejecutivos poseen una ventaja informativa considerable debido a su participación cotidiana en la gestión. De acuerdo con esta hipótesis, comprobamos que la presencia predominante de pequeños accionistas predice de forma significativa la delegación de estas decisiones a la dirección, mientras que no tiene capacidad explicativa alguna respecto de la decisión sobre dividendos. Esta última constituye una materia especialmente conflictiva entre los propietarios y su delegación aparece asociada, en cambio, a la existencia de un consejo de administración, nuestro indicador de conflicto entre accionistas.
En segundo lugar, ofrecemos una comprobación más directa aprovechando la complementariedad entre control e información. Cuando la junta general conserva el control sobre un mayor número de decisiones estratégicas, los estatutos muestran una mayor tendencia a incluir disposiciones que facilitan la adquisición de información por parte de los accionistas. Entre ellas figuran un acceso más prolongado a los libros sociales antes de la celebración de la junta, plazos de convocatoria más amplios y la atribución a la junta general de la facultad de nombrar a los auditores de la sociedad.
Una característica destacable de nuestra base de datos es que algunas sociedades dejan sin atribuir expresamente el control sobre una o varias decisiones estratégicas. Dada la importancia de estas materias, tales omisiones deben reflejar opciones deliberadas. Comprobamos que los estatutos que dejan sin asignar un mayor número de decisiones estratégicas tienen más probabilidades de contener una cláusula destinada a alinear los intereses de accionistas y administradores: la exigencia de que todos los cargos directivos sean accionistas de la sociedad. Esta asociación positiva es coherente con la idea de que la asignación formal del control pierde importancia cuando los intereses de los propietarios y de sus agentes están más estrechamente alineados.
Por último, mostramos que la atribución formal del control a la junta general no se traduce automáticamente en un poder efectivo de los accionistas. Los estatutos que reservan más decisiones a la junta suelen también exigir porcentajes de capital más elevados para solicitar la convocatoria de una junta extraordinaria, lo que sugiere que los derechos de control y la facilidad para ejercerlos se diseñan conjuntamente.
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